选择1991-2020年30年间的大宗商品价格变动情况进行考察。包括芝加哥交易所(CBOT)的大豆、小麦和玉米，纽约金属交易所(COMEX)的铜，和纽约商品交易所(NYMEX)的西德克萨斯轻质原油(WTI)(本文中数据及出处如无特殊说明，均来自上述交易所，由万得公司收录，经作者编辑整理，下同)。铜和原油被称为经济的血液，可在较大程度反映经济运行的景气状况。农产品覆盖了食用谷物、饲用谷物和油料。
考察1991-2020年30年CBOT价格变化，可以发现一个显著特点是，在金融危机暴发前，国际农产品价格处于一个低水平，例如玉米的价格基本在2美元/蒲式耳左右波动。但是金融危机暴发后，各国为缓解危机对经济的冲击，大量释放流动性，导致市场商品价格水平整体抬升，因此2美元/蒲式耳的价格成为玉米的底部。新冠肺炎疫情暴发后，各国再度释放流动性，我们有理由相信，这次的流动性放水，还将把国际大宗商品价格抬升到一个新的高水平，全球商品将重新定价。经历了2008年金融危机，CBOT玉米的底部价格水平上移了约11%，据此推算，全球玉米新的底价水平或在430美分/蒲式耳。
二、分析的背景：大宗商品金融化使商品间的联系更紧密
无论哪种商品，其价格变动都受三个方面因素影响。即宏观经济决定价格大方向，例如在经济繁荣增长期，商品需求呈增长状态，一般来说会带动价格上涨，反之则下跌；商品自身的供需基本面对年度走势有重要影响；灾害性天气、“黑天鹅”事件加剧短期价格波动。
四、格兰杰因果检验
1.玉米与原油：显示玉米价格变动是原油价格变化的格兰杰原因，这在一定程度上反映了过去20年，特别是2003年以后，美国以玉米为原料的燃料乙醇生产与原油消费之间的关系。美国燃料乙醇装置使用干法工艺，1蒲式耳玉米(约25.4千克)平均产出2.86加仑(约10.83升)变性燃料乙醇，2018年美国燃料乙醇产量达到创纪录的4864万吨，2019年略降至4777万吨，2020年1-8月的产量为2427万吨。燃料乙醇消费量已占美国汽油消费总量的10%左右。但原油价格变动不是玉米价格变动的格兰杰原因。
2.大豆与原油：大豆价格变动是原油价格变动的格兰杰原因。原油价格变动不是大豆价格变化的格兰杰原因。
3.小麦与原油：互为变化的格兰杰原因。
农产品价格与原油价格的格兰杰检验结果，从统计学上验证了农产品作为“百价之基”的规律总结。
4.铜与原油：铜价变动会影响原油价格，是其变化的原因。但原油价格不是影响铜价变动的原因。
5.小麦与大豆：小麦价格变动是大豆价格变动的原因，即小麦价格上涨或下跌，带动大豆价格上涨或下跌。但是，大豆价格变动不是小麦价格变动的原因，即大豆价格上涨或下跌，小麦价格不一定同方向变动。在过去的几十年中，小麦的消费属性变化不大，仍属于传统的食用和工业用(在欧洲，小麦是加工小麦淀粉和饲料的重要原料)，但是豆油开始进入生物能源领域后，大豆因此增强了能源属性。
6.大豆与玉米：价格彼此之间相互影响、互为格兰杰原因。
8.铜与玉米、小麦、大豆：互为原因。铜的价格涨跌在较大程度上反映了经济的繁荣与衰退，经济景气度高时，农产品的需求和价格也会大概率提升，反之则下降。而作为大宗农产品的玉米、小麦和大豆，具有百价之基的效应，其涨跌变化影响着铜的价格。
五、价格波动区间分析
(一)玉米
图1：CBOT玉米价格走势：1991-2020年
在2008年金融危机之前，玉米价格主要在2~3美元/蒲式耳之间波动，此区间的价格占到整个观察期的43.9%，其中以2.0~2.5美元为主导，占30.6%。
金融危机之后，全球流动性过剩，玉米主要波动区间被抬升到3~4美元/蒲式耳之间，占观察期的30.1%，其中以3.5~4.0美元/蒲式耳为主，占21.9%。
(二)小麦
图2：CBOT小麦价格走势：1991-2020年
(三)大豆
图3：CBOT大豆价格走势：1991-2020年
(四)原油
图4：NYMEX原油价格走势：1991-2020年
(五)铜
图5：COMEX铜价格走势：1991-2020年
国际铜价格走势与原油高度相近，因其在消费领域可替代性低，价格的涨跌幅度超过原油。例如，2010年时国际铜价就已经超过金融危机前的水平，而2020年即使在新冠肺炎疫情影响下，铜价仍然上涨了70%，中国率先实现复工复产，成为全球主要经济体中唯一实现正增长的国家，对国际铜价回升有重要作用。
过去30年的铜价波动史，大致可以划分为三个阶段。即1991-2001年的经济低增长、低需求、低价格阶段，此阶段的价格基本在0.7美元/磅波动；2001-2008年金融危机前的经济高增长、高需求与高价格；2008-2015年后金融危机时货币强刺激、经济弱增长阶段。现阶段处于经济恢复性增长、价格高频率波动，此阶段价格的中位数在2.7美元/磅。
六、农产品年度内价格振幅分析
农产品属于自然再生产，具有季节性生产、常年消费的特点。这意味着供给变化对价格的影响要大于需求。因为种子一旦种下去，其播种面积就确定了，不太容易去改变种植的品种。即使是因播种期灾害等原因不得不改变种植品种，也必须符合温度、积温等条件。天气是影响作物生产最主要的因素，风调雨顺就丰收，反之则单产水平和质量都会受到不利影响。所以农产品的价格季节性强，特别是在作物生长的关键时期，天气等因素的变动，常常造成农产品价格在短期内的剧烈波动。但是收获前，当产量基本定型后，对价格的炒作通常就告一段落，或转向消费、特别是出口需求方面。
图6：小麦玉米大豆年度内振幅变化
观察1991-2020年间小麦、玉米和大豆年度价格在最高值和最低值之间的波动，可以发现以下特点。考虑到农产品季节性生产、全年消费的特点，我们用两个维度来分析，即日历年度(1月-12月)、市场年度(小麦为6月-次年5月，玉米和大豆因使用美国芝加哥数据，因此年度均为9月-次年8月)。
表1:小麦玉米大豆年度内振幅变化
1.一年中波动的均值：以日历年度计算，三个作物均超过30%，均值为34.5%。以市场年度计算，玉米和小麦超过30%，大豆低于30%，均值为31.2%。
2.一年中最大振幅：小麦超过100%，大豆接近90%，均值为95.3%。
3.一年中最小振幅：以日历年度计三种作物为9.7%，这意味着在一个日历年内，即使是供需关系非常理想，也会有约10%的价格震荡；以市场年度计，玉米为13.6%，小麦为12.3%，大豆为6.6%。
过去30年中，玉米价格年度振幅超过20%年份有23年，占76.67%；振幅超过30%的年份有16年，占53.33%，振幅超过50%的年份有7年，占比23.33%。即每年振幅超过20%是常态，是大概率事件。
从价格区间统计分布看，小麦价格振幅在金融危机前后达到历史最高，突破100%，其后振幅逐年降低，特别是在2015-2020年，小麦每年的价格振幅在15%到25%之间波动，均值为21%，属于过去30年间振幅较低的时期。这与全球小麦在此期间良好的供需形势有关。根据美国农业部的数据，在此期间全球小麦库存消费比从2015年度的34.83%逐年提高到42.75%，而玉米的库存消费比从31.17%降至25.34%，大豆的库存消费比从24.79%降至23.94%。
过去30年中，大豆价格年度振幅超过20%的年份有22年，占73.33%；其中振幅在20%~30%的年份有12年，占40%。振幅超过50%的年份只有4年。从过去30年的价格波动看，年度振幅在20%~30%是主导。
中美贸易冲突对美国影响最大的农产品是大豆，反应最显著的是2019年。由于中国减少了美豆进口量，2019年国际大豆市场整体低迷，年度振幅从上年的25%降至11%。2020年中国增加了美豆进口量，并创历史新高，刺激美豆市场，振幅亦扩大至43%。
七、几点小结
(三)利用每次危机后流动性过剩农产品价格都会出现中位数水平抬升的统计，合理判断新冠肺炎疫情后国际农产品价格的运行区间，提前做好心理和实践的准备。