11月11日-11月15日，长端利率先下后上，前后点位变化不大。10年国债活跃券（240011）下行至2.10%（-1bp）；30年国债活跃券（2400006）上行至2.29%（+1bp）。
（一）债市迎来长久期供给担忧
（二）长久期地方债供给，如何影响银行指标
对于系统重要性或业务复杂程度较高的商业银行而言，经济价值变动/一级资本净额需要低于15%；对于其他银行而言，目前尚未有统一的上限标准。若地方债供给均为10年期及以上，且假设近期增发的规模为2万亿，平摊至4个期限均为5000亿元，若利率平行上移250bp，对应银行端的经济价值变动分别为1125、1500、1875、2750亿元。
考虑银行在本轮发行中可能不会完全承接，买入占比或在70%-85%左右，截至2024年上半年末，商业银行一级资本净额为27.21万亿元，因此对应的比值上升量可能在1.8-2.3pct，相比于15%的考核标准，幅度不算小。据行业测算结果，截至2023年底国有行、股份行的指标数值均在10%以内，中小行指标压力则接近15%。大型银行的承接空间较大，而中小行的承接能力可能偏弱，需要斟酌久期快速拉升的问题。
（三）多空交杂，把握好合理的点位进行配置或占优
债市当前面临的利空都较为显性，集中表现为供给集中且期限结构偏长。不过在此过程中，利多可能多为隐性，首先在流动性层面，今年以来央行对于资金利率的调控较为精准，资金极紧的状况几乎未曾发生。货币或依然是当前债市的“隐性利好”。
其次则是当前市场普遍预期2万亿元地方债将在2024年内悉数发行完毕，如果最终发行节奏不及预期，债市可能同样会迎来下行的机会。
再者则是增量供给的久期问题。参考历史经验，银行的考核要求也存在因事而变得可能性，本轮利率缺口风险或并非刚性指标，或同样具有阶段性调整考核力度的空间。
多空交杂，把握好合理的点位进行配置或占优。从当前的合理定价估值来看，“抢跑”后的7年国债性价比已不及10年、30年国债，10年期国开同样具备一定的投资价值。如果从点位视角来判断买点，10年国债2.10%、30年国债2.30%之上，适合小仓位介入；10年国债2.15%、30年国债2.35%之上，则是值得重仓的窗口。
风险提示：货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。财政政策出现超预期调整。
《直面供给，博弈冲击》发布日期：2024-11-17；署名分析师：刘郁；执业证书编号：S1120524030003
2024Q3，债基也在指数化
2024三季度，长端利率呈现“慢下快上”趋势，债市以9月24日为界，分为两个阶段。信用利差相较长端利率走出了截然不同的趋势。在此背景下，三季度利率策略较信用策略存在更大优势。三季度期间7-10年国开债指数表现最优，单季收益为1.05%，短久期的1-3年国开债指数季度收益同样可达0.58%。
（一）三季度纯债基金规模缩减2854亿元
2024年三季度纯债基金规模环比下降2854亿元，降至9.2万亿元。指数型债基成为唯一规模逆势上涨品种，其规模环比增长127亿元，增幅为1.3%；其余大类债基规模均出现明显下滑。同时三季度仅有67家管理人规模正增长（二季度有132家），部分中小型管理人脱颖而出。
（二）指数型债券基金
指数型债基延续正增长，三季度增幅为127亿元。政金债类指数基金规模提升，信用类规模有所下降。政金债类规模增加192亿元，存量规模占指数型债基的比例由二季度的74.0%提升至75.0%。政金债指数中，3年是重要节点，3年以上期限的规模均实现扩张，3年以下的有所缩减。其中，7-10年的政金债产品贡献了本季度指数型债基规模的主要增长。
（三）中长期纯债基金
三季度中长债基金（包含部分以纯债形式运作的混合基金）规模下降986亿元，环比降幅为12%，其中仅有利率风格债基实现规模正增长。进一步分析资金流向可见，机构资金在减持各类风格中长债基，而个人资金仅流出信用风格基金。“高降幅”产品具有明显的偏信用风格特点。从基金持仓来看，18只高降幅中长债基中有10只基金三季度持有信用债仓位在50%以上。收益表现可能是“高降幅”产品被机构和个人资金赎回的关键因素。
（四）短债与中短债基金
风险提示：基金过往业绩不代表未来收益，不构成投资意见等。
《2024Q3，债基也在指数化》发布日期：2024-11-22；署名分析师：刘郁；执业证书编号：S1120524030003
转债韧性护航
（一）行情：正股高位回撤，转债韧性凸显
11月11日-15日，正股高位回撤，转债跌幅明显偏低。分行业来看，前期强势行业补跌，红利板块相对占优。估值方面，偏债型转债估值小幅回落，偏股型品种估值反而走扩，各价位估值中枢继续处于温和状态。转债百元溢价率为20.38%，处于2020年以来31.8%分位数水平。
（二）调整初现，转债波动或相对可控
近期权益类资产高位回撤，转债如何应对？从转债价位结构来看，低价转债的防御属性凸显，高价转债表现其实也不差，转债估值还是在一定程度上对冲了正股调整。
信用修复品种受正股调整影响有限。各等级低价转债纯债溢价率在10月经历了快速修复之后，于11月基本保持着窄幅震荡的态势。这意味着，转债信用冲击已完成最为明显的错误定价修复，这部分折价在修复之后短期内受正股影响的幅度相对有限，只要正股后续不出现大级别波动，转债信用或将延续温和修复行情。
（三）策略及行业个券配置
机构前期买入规模还在初期&转债潜在需求充足&转债价位偏低，估值补涨逻辑将持续演绎。同时，考虑到市场主线还比较模糊，各类板块基本处于飞速轮动的状态，叠加三季报指示出的高景气行业相对缺乏，因此当前转债上仓位，要优于猜方向。结构上，在绝对低价品种修复之后，估值温和的中低价品种或成为下一阶段优先修复的方向。此外，我们基于上述方向，综合筛选出11月十大标的（名单请见正文）。
风险提示：权益市场风格加速轮动；转债市场规则出现超预期调整等。
《转债韧性护航》发布日期：2024-11-17；署名分析师：田乐蒙；执业证书编号：S1120524010001
10月经济，三大内需改善
11月15日，统计局公布10月经济数据。如何看待经济数据的边际变化？
第一，哪些指标在10月明显反弹？主要是以下三大条线：一是消费，零售同比增速从前月的3.2%反弹到4.8%（其中家电从20.5%到39.2%）、服务业生产指数同比增速从5.1%到6.3%；二是地产销售，一线城市二手住宅价格环比从-1.2%到0.4%、商品房销售额当月同比增速从从-16.3%到-1.0%；三是基建，基建不含电力投资当月同比增速从2.2%到5.8%。
第二，10月生产端数据继续反弹，增长引擎从工业转向服务业。尽管10月工业增加值同比从前月的5.4%小幅放缓至5.3%，但服务业生产指数从5.1%大幅反弹至6.3%。两者加权同比增速达到5.9%，前月5.2%。我们在上个月的经济数据点评中曾分析，去年四季度工业基数相对更高，今年四季度服务业对经济增长的贡献有可能进一步提升，得到初步印证。由生产端数据来看，四季度GDP达到5%的概率在提升。考虑到10月工业和服务业加权同比达到5.9%，即使11-12月生产指标降至略低于5%，如4.8-4.9%，四季度GDP可能仍会达到5%。
结合工业分行业来看，增加值出现改善的主要有石油和天然气开采、化学原料及化学制品、汽车制造、黑色金属冶炼及压延加工、非金属矿物制品等行业。其中黑色金属、非金属矿物等可能与基建需求修复有关，而汽车制造则与以旧换新补贴有关。
第三，促消费政策有效提振零售。10月零售同比增速从前月的3.2%反弹至4.8%，是今年3月以来最高。观察2024年各月零售相对2019对应月份的涨幅，可以在一定程度上消除基数波动的影响，10月的涨幅为19.1%，与9月的19.2%接近，两者均明显高于7-8月的14.2%。这也反映出9-10月消费出现了明显恢复。从环比季调增速来看，9-10月零售环比平均0.5%，年化增速近6%；而1-8月的平均值仅为0.3%，年化增速4%。
涉及以旧换新政策的家电、办公用品同比在前月较高增速的基础上进一步攀升。家电从20.5%反弹至39.2%，办公用品从10.0%反弹至18.0%；汽车也继续小幅反弹，由0.4%反弹至3.7%。三者对限额以上零售的同比拉动效应较前月扩大2.4个百分点，对整体零售的拉动效应扩大0.7个百分点。今年3-8月，这三者相比去年同期平均低109亿元，而9-10月平均较去年同期高546亿元（分别比去年同期高381、710亿元），两者的差值655亿元可视为政策的提振效应。
受存量房贷利率下调影响，可选消费品增速得到提振。化妆品、体育娱乐用品、服装鞋帽、通讯器材增速也出现了明显反弹，对限额以上零售的同比拉动效应较前月扩大2.3个百分点。其中化妆品和体育娱乐用品的同比增速分别达到40.1%和26.7%。
整体来看，10月数据延续了9月转好的特征，且相对9月更为积极。具体表现为零售、服务业和基建投资增速加快，这可能受到促消费政策、专项债等财政资金加快使用、以及9月下旬政策提振信心的带动。在外需阶段放缓、且后续可能存在关税扰动的背景下，有必要继续提振消费，稳住投资，以内需支撑经济。
债市面临的流动性环境仍偏友好，等待供给落地。9月下旬政策加码以来，整体流动性环境较为宽松，降准之后，央行在10月投放的中长期资金规模也高于去年同期。今年10月央行通过买债投放2000亿元、买断式回购投放5000亿元，扣除MLF净回笼890亿元，共投放6110亿元中长期资金。而去年10月主要是净投放2890亿元MLF。11月下旬到12月，面临2万亿再融资债集中发行，央行可能再降准25-50bp，以及搭配买债、买断式回购投放资金。增量政府债供给集中在10年及以上期限的债券，一级市场面临的长久期供给压力较大，可能给债券市场带来短期扰动，债市整体偏震荡。12月中下旬，债市可能进入供给压力的缓和期，伴随配置盘出动，利率有望出现一轮下行行情。
风险提示：货币政策、财政政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。
《10月经济，三大内需改善》发布日期：2024-11-15；署名分析师：肖金川；执业证书编号：S1120524030004
北上深二手房价环比上涨
根据统计局数据，一线城市二手住宅销售价格环比由9月的下跌1.2%转为10月的上涨0.4%，自2023年10月连跌12个月以来首次转涨。分城市来看，一线城市中，北京、上海和深圳10月二手住宅销售价格环比分别上涨1.0%、0.2%和0.7%，广州下跌0.4%。
二线城市、三线城市10月二手房价环比继续下跌，分别下跌0.4%、下跌0.6%，自2023年5月以来已经连续18个月环比下跌。
11月第二周，50城新房周成交环比增长8%，相当于年内高点的67%
11月第二周（11月8-14日），50城新房成交面积360万方，环比增长8%。为观察政策效果，进一步与10月、9月“非月底周”相比，也就是剔除月底、国庆节数据，11月第二周成交面积约相当于10月周成交均值的94%，相当于9月周成交均值的163%，显示出政策提振效果仍然显著。
回顾这一轮地产成交恢复情况，从9月底开始，主要是受到“924”政策、9月底一线城市调整住房限购等影响。在政策提振之下，季末地产成交冲量，9月最后一周成交规模相当于年内周成交高点（6月底）的81%。进入10月，国庆节后三周成交规模约为年内高点64%-71%，均处于年内偏高水平。10月最后一周新房成交再次冲量，规模457万方，相当于年内高点的91%。（11月第一周呢？）第二周成交360万方，相当于年内高点的67%，是“924政策”前一周的194%，是“517政策”前一周的106%，仍然处于年内偏高水平。
注：“517政策”主要包括取消商贷利率下限，首、二套房最低首付比例分别降至15%、25%等；“924”政策主要包括降低存量房贷利率，统一首、二套房最低首付比例到15%等。
相比往年同期，今年11月8-14日新房成交环比增长8%，表现强于2015-2023年同期环比均值（+4%）。成交体量方面，当周较去年同期增长8%，但较2015-2022年同期均值下滑36%。
累计来看，11月1-14日新房成交同比增长4%，表现好于10月（-10%），也好于9月（-30%）。今年年初至11月14日新房成交同比下滑28%，累计降幅较10月底收窄1个百分点，较9月底收窄2个百分点。其中，一线城市新房成交11月1-14日同比增长16%，年初至11月14日同比下滑18%，表现均强于50城整体。
同样以“517”政策前的3月17日-5月16日平均值（前60天）作为对比的基点100%，将各年的新房日度成交面积数据进行标准化处理，以观察剔除季节性规律的成交数据。9月最后一周以来，扣除国庆假期当周后，新房成交标准化比值持续在100%-146%之间震动。11月第二周新房（11月8-14日）标准化比值为108%，与2015-2023年同期均值相比，高出历史同期均值16个百分点（前一周为15个百分点），可被视为政策的提振效应。
对比两轮政策效果，“924政策”对新房销售的提振效果更明显。9月最后一周至今，已有近六周的新房销售标准化比值较历史同期均值高（除国庆节后第一周低之外），平均高出20个百分点，而“517”政策出台后六周中，仅有一周比历史同期均值高，高出7个百分点。
观察京沪深新房成交，11月第二周深圳表现最好，周成交创年内新高，上海、北京相对平淡，周成交约为年内高点的45-47%。
具体来看，11月8-14日深圳新房成交21万方，环比增长12%，创年内周成交新高，是年内次成交高点（10月最后一周）的104%，是“924政策”前一周的417%。北京新房成交20万方，环比下滑2%，是年内高点（7月初）的47%，是“924政策”前一周的132%。上海新房成交28万方，环比下滑6%，是年内成交高点（10月最后一周）的45%，是“924政策”前一周的134%。
11月第二周，15城二手房周成交环比下滑5%，体量相当于年内高点的92%
11月第二周（11月8-14日），15城二手房成交环比下滑5%，环比表现略弱于2015-2023年同期环比均值（-1%）。但成交体量表现强于历史同期，11月8-14日二手房成交229万方，较2015-2023年同期均值增长47%，较2023年同期增长22%，成交仍处于高位。
累计来看，11月1-14日二手房成交同比增长24%，表现好于10月（11%），也好于9月（-3%）。今年年初至11月14日二手房成交同比下滑0.3%，累计降幅较10月底收窄0.8个百分点，较9月底收窄2.5个百分点。其中，一线城市（仅有京沪深有可比数据）二手房成交11月1-14日同比增长69%。
以“517政策”前的3月17日-5月16日平均值（前60天）作为对比的基点100%，将各年的二手房日度成交面积数据进行标准化处理，9月最后一周以来，扣除国庆假期当周后，二手房成交标准化比值持续在106%-128%之间震动。11月第二周成交标准化比值达到118%，与2015-2023年同期均值相比，高出历史均值24个百分点（持平于前一周），二手房成交持续改善，且改善幅度超过新房。
与新房类似，对比两轮政策效果。9月最后一周至今，六周的二手房销售标准化比值较历史同期均值高（除节后第一周低之外），平均高出35个百分点。而“517”政策后六周，平均高出约15个百分点。
观察京沪深成交，11月第二周三地周成交环比均增长，均成交体量处于年内高位，对比下来，上海、深圳表现更好，周成交均相当于年内高点的96%-97%，北京相对偏弱，周成交均相当于年内高点的75%，
具体来看，11月8-14日上海二手房成交52万方，环比增长14%，是年内高点（10月最后一周）的97%，是“924政策”前一周的139%。深圳11月8-14日二手房成交19万方，环比增长1%，是年内高点（10月11-17日）的96%，是“924政策”前一周的275%。北京二手房成交39万方，环比增长5%，是年内成交高点（10月最后一周）的75%，是“924政策”前一周的191%。
风险提示：地产政策出现超预期调整。以旧换新政策落地不及预期。
《北上深二手房价环比上涨》发布日期：2024-11-17；署名分析师：肖金川；执业证书编号：S1120524030004
流动性跟踪：地方债供给压力渐近
（一）概况：三大扰动下，资金面边际收敛
临近税期，叠加双十一和大额MLF到期，资金面边际收敛，资金利率中枢有所抬升，但幅度不大。
对资金面而言，下周（11月18-22日）主要面临两大扰动，一是18-19日的税期缴款，不过11月并非缴税大月，预计资金利率上行幅度可控；二是后续公布的特殊再融资专项债发行计划，当前还未大规模放量，若后续集中披露的规模较大，或对银行资金预期造成扰动。预计资金面维持均衡略紧状态。
（二）公开市场：逆回购到期18014亿元
11月11-15日，央行净投放1871亿元，其中逆回购投放18014亿元，到期843亿元，国库现金定存到期800亿元，MLF到期14500亿元。截至11月15日，逆回购余额18014亿元，较11月8日的843亿元大幅上升。
11月18-22日，央行逆回购到期18014亿元。
（三）票据市场：各期限票据利率均下行，大行净买入票据
各期限票据利率均下行。11月15日相对11月8日，1个月、3个月和6个月期票据利率分别下行14bp、20bp和5bp。
大行维持净买入票据。11月11-15日，大行净买入票据932亿元。截至11月15日，大行月内累计净买入2200亿元，去年11月累计净买入规模为2028亿元。
（四）政府债：11月18-22日净缴款3730.6亿元
11月18-22日，政府债计划发行5277.7亿元，其中，国债2530.0亿元，地方债2747.7亿元。按缴款日计算，11月18-22日，政府债净缴款为3730.6亿元，高于前一周的1534.1亿元。
（五）同业存单：净融资849亿元，存单发行利率小幅上行
同业存单净融资规模有所下降。11月11-15日，同业存单发行6274亿元，净融资849亿元。一级市场方面，11月11-15日，3个月、9个月和1年期股份行存单发行利率分别上行1bp、0.5bp和0.4bp，收至1.84%、1.89%和1.88%。二级市场方面，11月15日，1年期AAA同业存单收益率1.86%，较11月8日上行约0.5bp，周内从1.88%震荡下行至周五的1.86%。
风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。
《流动性跟踪：地方债供给压力渐近》发布日期：2024-11-16；署名分析师：肖金川；执业证书编号：S1120524030004
全口径地方债务监测，新一轮债务上报？
2014年以来，中央共进行三次全面的债务统计。第一次是2014年末对政府性债务进行审计认定，确定2014年末地方政府负有偿还责任的债务余额为15.4万亿元，政府负有担保责任的债务和可能承担一定救助责任的债务8.6万亿元，三类债务共计24万亿元。第二次是2018年下半年对隐性债务进行审计认定，当时认定的隐性债务规模为28.6万亿元，再加上2018年末地方政府债务余额18.4万亿元，规模合计47万亿元。第三次是2023年对融资平台3月末的经营性债务进行统计上报，具体规模未披露。根据我们的统计，2023年3月末全国发债城投有息债务为54.7万亿元，这其中还会包括一部分隐性债务。
虽然35号文提到已让各省统计上报了2023年3月末的融资平台经营性债务，但还有很多发债城投没有纳入融资平台名单，其债务不在统计范围内，并且没有包括未纳入隐性债务但须由地方政府承担偿还责任的债务（应纳未纳债务），这可能也是本次上报的重点。
此外，政府拖欠企业款项可能也会进行填报，不过因为不同省份、不同地级市对于政策的解读不同，具体实际情况可能有差异。
全口径地方债务监测，对城投有何影响？
对于非标债务风险加速暴露的区域和城投，全口径债务监测范围拓宽可能对其负债端和资产端均形成利好，尤其是2018年隐性债务和2023年融资平台经营性债务上报较少的，或有助于其信用修复。对于负债端，如果将此前未统计进入隐债的债务新增纳入，意味着地方政府开始正视隐性债务以外债务的风险。对于资产端，城投平台虽然将来自政府部门的应收账款和其他应收款计入流动性资产，但是不少账款在实践中回收周期偏长。如果将政府拖欠企业账款纳入统计、可以用地方债资金偿还一部分，将直接改善城投资产的流动性。
风险提示：财政收入大幅下滑，城投政策收紧，负面事件超预期。
《全口径地方债务监测，新一轮债务上报？》发布日期：2024-11-19；署名分析师：姜丹；执业证书编号：S1120524030002
3-5年城投债开启修复了吗
（一）负债端稳定账户，适当布局信用债4Y凸点
11月11-15日，信用债走势较强，收益率下行，信用利差全线收窄。一方面，城投债低评级短久期品种继续修复，AA(2)、AA-1Y收益率下行8-14bp；另一方面，城投债AA(2)3Y和5Y修复幅度也较大，收益率下行9bp，信用利差收窄6-7bp。
二级成交方面，城投债买盘情绪较好，TKN占比由74%上升至78%，且低评级、中长久期品种成交活跃。最典型的是河南航空港，11月13-15日，河南航空港4-5年个券成交笔数明显增多，其中三分之二个券低估值超过10bp成交，成交价格高于3.5%。
观察机构行为，理财周度净买入3-5年信用债规模由18亿增长至24亿，可能有部分封闭式产品、摊余成本产品出于基准收益率较高的压力，选择配置3-5年较高票息的城投债。
当前信用债期限利差陡峭化，尤其4年期是个凸点（3-4年区间最陡峭），不过期限利差的压缩需要利率偏下行的环境。地方债发行可能在11月后两周及12月对利率走势造成扰动，且11月理财规模增幅较小、12月则面临季末回表导致规模下降，理财对信用债的配置需求支撑也有限。
（二）低等级银行资本债表现强势
11月11-15日，银行资本债收益率普遍下行，信用利差表现分化，其中AA及以下银行资本债表现强势，尤其是4-5年长久期品种，收益率大幅下行4-10bp，利差收窄2-8bp。
对于负债端稳定的配置型机构而言，4Y大行资本债利差曲线比较陡，性价比较高。大行资本债在经历了近期的修复之后，1-3Y利差基本回到上轮调整前（2024年9月25日）水平，而4Y信用利差比9月25日仍高8-11bp。上周在低等级城投债行情带动下，城农商行资本债表现强势，尤其是中长久期，不过后续债市或不稳，短期内不建议拉久期下沉。
风险提示：货币政策出现超预期调整；流动性出现超预期变化；信用风险超预期。
《3-5年城投债开启修复了吗》发布日期：2024-11-18；署名分析师：姜丹；执业证书编号：S1120524030002
长期破净央国企估值修复
2024年11月15日，为贯彻落实《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，证监会发布《上市公司监管指引第10号——市值管理》（以下简称《指引》）。
市值管理指引共十五条，包括以下四方面内容：
（1）明确市值管理的目标、定义和具体方式。《指引》要求上市公司以提高公司质量为基础，提升经营效率和盈利能力，并结合实际情况依法合规运用并购重组、股权激励、员工持股计划、现金分红、投资者关系管理、信息披露、股份回购等方式，推动上市公司投资价值合理反映上市公司质量。
（3）就主要指数成份股公司和长期破净公司作出专门要求；4）明确上市公司及其控股股东、实际控制人、董事、高级管理人员禁止行为等。
相比9月24日征求意见稿，市值管理指引正式稿在执行层面更具可行性，有利于打破上市公司“条件不允许，难以执行”的或有借口，继而使其切实履行市值管理新规。
（1）需要制定市值管理制度的成分股，新增中证A500和创业板中盘200成分股；
（2）上市公司股份回购安排由“必做题”调整为“选做题”，赋予上市公司更多自主权；
（4）对于上市公司市场表现明显偏离上市公司价值的，鼓励董事会积极采取措施促进上市公司投资价值合理反映上市公司质量。
指引要求的主要指数成分股有952家，占A股流通市值比重为64%。根据指引，主要指数成分股公司包括中证A500、沪深300、科创50、科创100、创业板指、创业板中盘200、北证50，共计952家上市公司，占A股总市值比重的70%，占A股自由流通市值比重的64%（截至11月15日）。包含了A股主要宽基指数的核心资产。本次《指引》是资本市场新“国九条”下“1+N”政策体系的配套落实，对于稳定资本市场、提升上市公司质量、改善A股投资生态起到积极作用。
（1）属于指引要求的主要指数成分股；（2）近12个月均破净且市净率低于所在一级行业水平；（3）最新市值大于100亿元；（4）ROE大于5%的个股。
风险提示：政策落地不及预期、黑天鹅事件等。
《长期破净央国企估值修复——上市公司市值管理监管指引点评》发布日期：2024-11-18；署名分析师：李立峰；执业证书编号：S1120520090003
12万亿化债新政，将带来哪些投资机会？
（一）如何理解“6+4+2”万亿元的化债组合拳
（1）“6+4+2”化债方案解地方“燃眉之急”。11月8日全国人大常委会公布的“化债”方案可以拆分成“6+4+2”三个部分，包括安排6万亿元债务限额和4万亿元新增专项债共10万亿资金用于化债，另外2万亿棚户区改造产生的隐性债务2029年之后偿还。规模上，本次化债方案在预期之内，直接的政策增量来自6万亿地方政府债务限额的提高，4万亿新增专项债置换额度和2万亿棚户区改造隐债按原合同偿还，均是现有政策空间上的优化调整，综合来看将显著缓释地方当期化债压力，解地方“燃眉之急”，数额上2028年前地方政府化债压力降至不到原来的1/6。
（2）后续增量政策有待在年底和2025年两会“靴子落地”。财政部已明确房地产税收政策调整、补充国有大型商业银行核心一级资本、收储和收购存量商品房等政策将尽快出台。2025年实施更加给力的财政方向也进一步得到确认，具体举措包括提高赤字率、扩大专项债券发行规模和投向范围、发行超长期特别国债、加大“两新”支持力度、加大转移支付等。一系列的政策安排有望在年底中央经济工作会议和2025年两会敲定。
（二）如何看化债背景下的A股投资机会
（1）本轮化债的核心是以中央财政疏通地方债务困境，对于资本市场的意义在于稳定基本盘、让行情走的更远。此前“债务-通缩循环”担忧是压制中国资产的重要原因。本轮化债政策是打破通缩的第一步，其核心在于以中央信用化解地方政府的债务链风险，帮助地方政府运营进入良性循环状态。未来中长期维度上积极财政的方向较为明确，对资本市场而言，化债和宽财政的意义在于稳定基本盘、让行情走的更远。后续增量政策安排有效体现为实物量的改善可能是一个循序渐进的过程，市场行情节奏或也跟随政策效果是一个“渐进式”向上的过程。
风险提示：政策推进不及预期，地缘政治不确定风险，海外流动性风险，经济复苏和企业盈利不及预期。
《12万亿化债新政，将带来哪些投资机会？》发布日期：2024-11-17；署名分析师：李立峰；执业证书编号：S1120520090003
2025年海外经济与资产展望
经济基本面与政策展望：
美国：当前美国经济保持较强韧劲，2025年在特朗普经济政策加持下，财政扩张（减税）是重要支撑因素，预计美国经济仍将保持较高热度。美国通胀不确定性较大，充分就业下的扩张政策可能推升核心通胀，美联储降息节奏将放缓。
欧洲：降息周期开启以来，欧元区信用扩张边际改善，经济弱中企稳。通胀压力缓解，欧洲降息路径相对清晰。2025年欧洲经济在货币政策进一步宽松支持下有望获得一定改善。
日本：虽加息，但节奏较慢；通胀出现回落迹象，预计日本央行将维持既有政策利率状态、观察等待。日本央行资产负债表有所收缩，预计2025年将继续适度缩表。
资产展望：当前“特朗普交易”仍在进行，结合基本面与政策面分析，2025年资产将在“美元维持相对强势”下演进
美元：美联储降息路径不确定性上升，美国基本面较欧洲强，美元将维持相对强势状态。
美股：减税刺激和经济保持热度，美股将获得盈利支持，美股继续上涨概率较大。
美债：再通胀风险，叠加财政扩张预期，美债中长端利率将维持在相对高位。
黄金：短期，黄金价格回调：特朗普当选，其将致力于结束俄乌战争，短期市场对黄金的避险需求有所下降；近期美债实际利率回升、美元走强对金价形成压力。中期，主要经济体财政均扩张，政府杠杆率继续提升，利率中枢下移，黄金仍将是较优的资产。
风险提示：地缘冲突等影响，宏观经济出现超预期波动。
《资产将在美元维持强势下演进——2025年海外经济与资产展望》发布日期：2024-11-18；署名分析师：孙付；执业证书编号：S1120520050004
2025年通胀展望及影响
（一）CPI走势预测：温和回升
（二）PPI走势预测：降幅收窄
需求走弱叠加供给回升，原油价格可能震荡下行；地方化债推进与房地产市场企稳，共同推动黑色系价格趋稳；世界经济增长不确定性上升，预计有色金属价格以震荡为主。
总体来看，2025年PPI整体将呈现逐步修复态势。预计2025年上半年PPI仍将处于低位运行状态，随后在2024年低基数的影响下，PPI增速有望在7月后开始回升，在10月小幅转正，然后年末可能小幅回落。全年PPI中枢预计在-1.0%左右。
（三）历史上的四轮GDP平减指数下降周期及各类资产表现
历史共出现过四轮GDP平减指数下降周期：第一轮(1998Q1-2001Q1)在亚洲金融危机之后；第二轮(2009Q1-2010Q1)在全球金融危机之后；第三轮(2014Q4-2016Q3)发生在经济结构问题显现，传统行业产能过剩背景下；第四轮(2023Q1-至今)在全球公共卫生事件之后。结合前文的对于CPI和PPI的分析，我们预计本轮GDP平减指数下降周期有望在2025年二季度触底，之后转入回升阶段。
国债利率：国债利率在GDP平减指数下降周期内走势的规律性较强。在下降阶段，国债利率明显回落；当GDP平减指数转入回升阶段后，国债利率走势则较为平稳，变化幅度较小。
权益市场：GDP平减指数下降周期内，股市表现存在一定分化。在周期的下降阶段，2009年和2014年周期内，股指有所上涨；1998年和2023年周期内，股指在下降阶段则表现相对低迷。在GDP平减指数回升阶段，除2014年周期股指有所回落外，其他周期内股指均出现回升。
大宗商品：黄金、铜、铝等商品的价格与其对应的国际价格指数关系更为密切。钢铁价格则更多受到国内需求的影响，在基建和房地产投资旺盛的阶段，钢铁价格往往会显著回升。
（四）通胀回升，什么资产最优
结合1998Q1-2001Q1周期内大类资产价格的走势来看，如果GDP平减指数在2025年二季度触底，那么债券市场之后大概率进入相对平稳的阶段。而股市则可能随着物价的逐步回升，迎来一波持续上升的行情。其主要的基本面驱动因素在于物价回升带动企业盈利改善以及市场信心的逐步修复。
风险提示：宏观经济、产业政策出现超预期变化。
《2025通胀回升，什么资产最优——2025年通胀展望及影响》发布日期：2024-11-19；署名分析师：孙付；执业证书编号：S1120520050004
2025年经济与资产展望
经济基本面展望：
前期一揽子逆周期政策落地见效，中国经济已出现边际改善，表现在消费增速回升，房地产销售回暖。
2025年宏观经济运行的逆风来自特朗普可能加征关税的冲击，影响程度视关税幅度及节奏；为了维持经济总体稳定，预计决策层将根据情况适时、有力加大政策力度，通过扩大内需（特别消费）、提升非美贸易来应对冲击。
经济增长预测：预计GDP增速在4.5%以上；GDP平减指数逐季回升、转正，带动名义GDP增速上行。
通胀预测：CPI温和回升，中枢1.1%；PPI降幅收窄，中枢-1%。
政策及流动性展望：
财政政策将有效加力，更加积极：预计财政赤字率在3.8%附近，新增地方政府专项债约4.5万亿元（剔除2万亿元置换债），新增特别国债约2万亿元。财政支出将向民生和支持消费方向倾斜。
支持性货币政策将进一步逆周期加码，综合运用各类工具保持宽裕流动性环境，引导实体经济融资成本维持低位。新增信贷约18.5万亿元，居民信贷有所回升；新增社融约35.5万亿元，社融增速约8.6%，政府债券占比继续上升。
资产展望：
债券：进入相对平稳的阶段；10年国债收益率在2.1%附近、相对低位徘徊。
股票：名义GDP回升，企业盈利将改善，权益资产有望拾级而上，延续上涨行情。
人民币汇率：对美元可能适度贬值，但对一篮子将总体稳定。外汇掉期已回归利率平价定价值附近，汇率灵活性提高。
《迎风而行，拾级而上——2025年经济与资产展望》发布日期：2024-11-22；署名分析师：孙付；执业证书编号：S1120520050004
全球多数市场已经回归本身节奏运行
美股市场一周表现：本周标普500、纳斯达克指数和道琼斯工业指数均下跌，跌幅分别为2.08%、3.15%、1.24%。
港股市场一周表现：本周港股三大指数均下跌，恒生指数、恒生中国企业指数和恒生香港中资企业的跌幅分别为6.28%、6.45%、6.06%；本周恒生科技指数下跌了7.29%。
海外重要经济数据：2024年10月，美国CPI季调同比增速为2.6%，高于前值2.4%。
风险提示：美联储货币政策超预期；经济增长不及预期；全球地缘政治风险的加剧；全球黑天鹅事件。
《全球多数市场已经回归本身节奏运行》发布日期：2024-11-17；署名分析师：王一棠；执业证书编号：S1120521080003
社零数据点评
统计局发布2024年1-10月社零、地产数据：
（1）社零方面，2024年1-10月社零总额同比+3.5%：家具、文化办公用品、化妆品、金银珠宝、线上社零增速分别为+1.9%、-0.6%、+3.0%、-3.0%、+8.8%；10月社零整体同比+4.8%，超出Wind一致预期（+3.93%）,其中家具、文化办公用品、化妆品、金银珠宝增速分别为+7.4%、+18.0%、+40.1%、-2.7%。
（2）地产方面，2024年1-10月全国住宅新开工面积、竣工面积、销售面积、住宅开发投资完成额分别同比-22.7%、-23.4%、-17.7%、-10.4%；10月全国住宅新开工面积、竣工面积、销售面积、住宅开发投资完成额分别同比-25.7%、-19.5%、-0.5%、-8.9%。
家居：地产止跌回稳态势初现，期待政策落地。
零售端：2024年1-10月全国住宅新开工面积、竣工面积、销售面积、住宅开发投资完成额分别同比-22.7%、-23.4%、-17.7%、-10.4%，增速较2024年1-9月分别-0.3pct、+0.5pct、+1.5pct、+0.1pct。10月份国内CPI同比+0.3%(增速环比上月-0.1pct)，环比-0.3%，CPI表现略弱于Wind一致预期（+0.42%），随着宏观刺激政策落地，期待消费需求进一步复苏。
从居民购房需求来看，10月居民中长贷新增1100亿元，同比多增393亿元，信贷需求逐步回暖，量端10月全国住宅销售面积同比-0.5%；价端10月百城二手房价格环比下跌0.60%，跌幅环比收窄0.1pct；受改善型楼盘入市带动，百城新房价格环比上涨0.29%，同比上涨2.08%，楼市止跌回稳态势初现。
政策端10月12日财政部于新闻发布会中强调“叠加运用地方政府专项债券、专项资金、税收政策等工具，支持推动房地产市场止跌回稳”，此后财政部在11月8日发布会上表示“支撑房市健康发展的税收政策已按程序报批，同时专项债券支持回收闲置存量土地、新增土地储备，以及收购存量商品房等政策正在研究制定”，也传达中央对于“稳地产”的决心。
以旧换新政策对消费催化明显。10月家具、文化办公用品、化妆品、金银珠宝增速分别为+7.4%、+18.0%、+40.1%、-2.7%，1-10月增速较1-9月环比分别+0.8pct、+2.3pct、+4.0pct、+0.1pct。国家牵头的以旧换新政策对家电、家居等板块消费刺激明显，随着政策覆盖的品类拓宽，有望进一步催化消费需求。
文化办公用品零售额回暖较为显著；化妆品表现强势，我们判断主要是双十一大促提前开始，带动10月销售额增长；金价持续走强使得金银珠宝销售承压；线上社零1-10月累计增速8.8%，表现持续好于大盘，消费线上化率稳步提升。
投资建议：
风险提示：（1）原材料价格大幅波动；（2）经济恢复不及预期；（3）行业竞争加剧。
《10月社零同比+4.8%，政策催化需求显著改善》发布日期：2024-11-15；署名分析师：徐林锋；执业证书编号：S1120519080002
10月保费点评
2024年10月当月原保费收入及同比增速分别为：中国平安（363亿元，+4.5%）、中国人寿（186亿元，-2.6%）、中国人保（376亿元，+6.6%）、中国太保（230亿元，+3.2%）、新华保险（100亿元，-0.2%）、众安在线（29亿元，+36.1%）。
（一）人身险：10月保费增速环比回落，各家经营重心转向“开门红”
2024年1-10月，各上市险企人身险业务累计保费同比增速从高到低分别为中国平安（+9.0%）>中国人保（+7.0%）>中国人寿（+4.9%）>中国太保（+2.4%）>新华保险（+1.8%）。
2024年10月，各上市险企人身险业务单月保费同比增速从高到低分别为中国太保（+2.3%）>新华保险（-0.2%）>中国人保（-0.9%）>中国平安（-1.9%）>中国人寿（-2.6%），各险企10月保费增速较9月普遍回落，我们预计主要系8-9月受益于预定利率下调炒停售、储蓄险需求提前释放，同时各险企业务布局正阶段性聚焦2025年开门红筹备。
从人保披露的新单数据来看，人保10月人身险长险新单保费同比+44.9%，其中期交新单同比+122.1%，推动总体新单较快增长、业务结构持续改善。
（二）财产险：10月保费增长保持稳健，人保车险增长继续提速
2024年1-10月，各上市险企财产险业务单月保费同比增速从高到低分别为：众安在线（+13.0%）>中国太保（+7.4%）>中国平安（+6.5%）>中国人保（+4.8%）。2024年10月，各上市险企财产险业务单月保费同比增速从高到低分别为：众安在线（+36.1%）>中国平安（+12.2%）>中国人保（+7.8%）>中国太保（+3.9%）。其中老三家10月保费收入合计同比+8.6%，环比+0.5pt。
从人保披露的细分险种数据来看，车险方面：10月人保车险原保费收入同比+6.4%，环比6/7/8/9月同比增速（+1.8%/+3.9%/+4.4%/+5.3%）继续提速，主要系乘用车销量稳步增长。乘联会数据显示，10月份全国狭义乘用车零售量同比+11.3%，环比+7.2%；新能源乘用车市场零售量同比+56.7%，环比+6.4%，新能源车国内零售渗透率已连续4个月突破50%，体现出市场对国家报废更新和以旧换新“双新”政策的良好反馈。
乘联会秘书长崔东树预计，新能源乘用车国内销量四季度预计同比+39%，2024年累计销量预计同比+38%。非车险方面：10月人保非车险原保费收入同比+12.3%，主要受益于意健险/货运险/责任险同比+25.6%/+22.2%/+7.8%。
（三）投资建议
负债端，受预定利率下调影响，各险企人身险保费普遍承压，展望全年，我们认为在渠道端报行合一、产品结构优化以及预定利率下调带来成本改善，叠加前三季度新单销售的支撑下，全年NBV有望继续保持高增。受益于新车零售市场热度不减，财险保费有望延续稳健增长。资产端，化债组合拳落地、稳经济政策持续发力，利好具备强贝塔属性的寿险板块。维持行业“推荐”评级，推荐负债端稳健的中国太保和中国平安；资产端权益弹性较大的纯寿险标的新华保险和中国人寿；业务持续优化的中国人保。
风险提示：经济增长不及预期；资本市场波动风险；寿险转型低于预期；自然灾害加剧风险。
《10月保费点评：人身险短期承压，财险保持稳健》发布日期：2024-11-22；署名分析师：罗惠洲；执业证书编号：S1120520070004
AI端侧持续创新推广，软硬件生态相辅相成
11月12日，在百度2024世界大会上，小度科技CEO李莹发布了小度全新的AI硬件产品——小度AI眼镜。
Canalys近日发布报告，2024Q3全球AIPC出货量达1330万台，环比增长49%，占本季度PC总出货量的20%。
算力网络是长线投资热点和方向：
《AI端侧持续创新推广，软硬件生态相辅相成》发布日期：2024-11-17；署名分析师：马军；执业证书编号：S1120523090003
数据要素全球化布局火热推进！
2024年11月20日，国家互联网信息办公室发布了《全球数据跨境流动合作倡议》。该倡议强调了数据安全的重要性，并提出了一系列合作原则和行动计划，以期在全球范围内建立更加公平、透明、安全的数据流动环境。同日，外交部表示，数据安全是全球性问题，需要国际社会共商解决之道。中方愿在《倡议》基础上与各方开展和深化数据跨境流动领域的交流合作，欢迎各方支持这一《倡议》。
（一）数据要素产业全球化得到明确支持
《倡议》指出要推动数据跨境流动、实现各国合法政策目标，期待政府、国际组织、企业、民间机构等各主体坚守共商共建共享理念，发挥各自作用，携手构建高效便利安全的数据跨境流动机制。我们认为，这样的“呼吁”将引导接下来政府加大力度建设数据跨境的政策布局，而愈加完善的顶层设计意味着数据要素产业将受益于更清晰的跨境数据流动规则。
同时，《倡议》强调“鼓励因正常商业和社会活动需要而通过电子方式跨境传输数据”，为数据要素产业的国际化发展提供明确支持，在接下来更完善的跨境数据传输规则框架建立之后，我们认为将会降低企业在国际业务中的合规风险和成本，加大跨境数据流动的便利性，促进企业加快布局数据要素产业的出海业务。
（二）国际合作项目增多，数据要素产业迎来新增长机遇
《倡议》提出要积极开展数据跨境流动领域的国际合作，合力构建开放、包容、安全、合作、非歧视的数据流通使用环境，共同维护公平公正的市场秩序，促进数字经济规范健康发展。这表明国家正在加速推动构建开放、共赢的数字经济国际合作体系。
这为数据要素产业的国际合作项目增长提供土壤，各个国家之间项目建设和技术交流增多将会滋生出更广阔的合作空间，我们认为，全球数据跨境流动的增强会促进海外和国内企业之间的合作，国内企业将能更便捷地利用全球数据资源和市场，开发更多国际性的数据产品和服务，给企业带来新的海外业务增长空间，迎来全新市场扩张机遇。
（三）创新技术应用推动数据要素产业潜力释放
《倡议》提出鼓励利用数字技术促进数据跨境流动创新应用，提高保障数据跨境高效便利安全流动的技术能力。在深化数据跨境流动的工作中，技术为国际交流合作以及数据流通安全提供了支撑，创新技术可以应用在提升数据传输安全和可追溯性、促进监管工具的创新等等方面。
我们认为，在国内数据要素产业繁荣发展的背景下，企业有机会利用大数据、云计算、人工智能等技术驱动，在全球范围内提供数据流通和数据安全创新解决方案，满足日益增长的全球市场需求，从而更大范围地释放出数据要素的价值潜力。
（四）投资建议
《数据要素全球化布局火热推进！》发布日期：2024-11-21；署名分析师：刘泽晶；执业证书编号：S1120520020002
SolidPower2024Q3实现收入470万美元
2024Q3财务业绩情况：
与2023年同期相比，2024Q3和前三季度的运营费用有所增加，主要是因为生产成本、电池和电解质开发成本的增加、运营规模扩大以及联合开发协议的执行。
2024Q3营业亏损为2760万美元，同比2023Q3亏损的2150万美元有所增加，环比2024Q2亏损的2690万美元有所增加。
2024Q3归属股东的净亏损为2242万美元，即每股亏损0.13美元，同比2023Q3亏损的1514万美元有所增加，环比2024Q2亏损的2230万美元略有增加。
截至2024年9月30日，公司总流动性为3.48亿美元。
截至2024年9月30日，合同应收账款为260万美元，递延收入为670万美元，流动负债总额为2030万美元。
2024Q3和年初至今的资本支出分别为270万美元和1120万美元。这主要代表了对公司电解质产能的投资，包括EIC的建设。
风险提示：（1）全球新能源车销量不及预期；（2）客户开拓不及预期；（3）行业竞争加剧。
《SolidPower2024Q3实现收入470万美元，公司总流动性为3.48亿美元》发布日期：2024-11-19；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
Bougouni锂矿项目已完成股权变更
项目建设进度：
Bougouni锂矿的生产计划仍按计划于2025Q1开始。异常漫长的雨季似乎已经结束，施工活动进展顺利。
五批货物已抵达西非大部分材料已运抵现场。海上还有一批主要货物尚未运抵，其中载有剩余的发电机组。两台发电机组11月14日当周抵达西非几内亚科纳克里港，预计将在本月底前运抵现场。这两台发电机组的提前装运将减轻调试延迟的影响。最初，公司正在调查租用临时发电机以进行设备的预先调试，但现在提前装运的两台发电机将完成这一活动。
现场施工将继续以最快的速度进行，所有钢结构、板材、机械设备、电气设备和管道材料都将运抵。筛分大楼、DMS工厂本身和下游过滤回路的钢结构安装正在同时进行。输送机的组装也在进行中。随着建筑物的推进，平台和扶手也逐层增加。这些活动对于为管道和电气安装的后续活动提供安全的工作通道至关重要。
风险提示：（1）全球锂盐需求量增速不及预期；（2）澳洲矿山放量超预期；（3）阿根廷盐湖新项目投产进度超预期；（4）宜春锂云母精矿放量超预期；（5）非洲项目放量超预期；（6）非正式立项项目流入过多；（7）全球电动车销量不及预期；（8）全球储能增速不及预期；（9）地缘政治风险。
《Bougouni锂矿项目已完成股权变更，2025Q1投产的计划维持不变》发布日期：2024-11-19；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
松下控股截至2024年9月30日的六个月
内电池业务销售额同比下降10%至4,304亿日元
（一）截至2024年9月30日的六个月业绩情况
截至2024年9月30日的六个月内，公司综合销售额同比增长3%，达到42,513亿日元。这主要得益于Lifestyle、Connect和Industry领域销售额的增长，以及货币换算的影响，尽管汽车和能源领域的销售额有所下降。
截至2024年9月30日的六个月内，公司营业利润同比增加了12%，达到2,160亿日元。
截至2024年9月30日的六个月内，税前利润增加了12%，达到2,510亿日元。这主要归功于合理化的进展、权益法核算的投资利润（损失）的提高以及其他收入（费用）的改善，尽管通货膨胀导致固定成本增加以及战略投资增加。
截至2024年9月30日的六个月内，归属于松下控股株式会社股东的净利润比去年同期减少34%至1,889亿日元。这是由于2024财年所得税减少的影响，因为公司决定通过特别方案清算松下液晶显示器有限公司（“PLD”），并免除PLD的债务。
《松下控股截至2024年9月30日的六个月内电池业务销售额同比下降10%至4,304亿日元，营业利润同比增长3%至543亿日元》发布日期：2024-11-19；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
AMG2024Q3锂精矿销量环比增长33%
至2.27万吨
（一）生产经营情况
1、AMGLithium
2024Q3，共售出22,731吨锂精矿，较2024Q2的17,092吨增长32.99%，较2023Q3的16,012吨高出42%。
本季度平均实现销售价格为870美元/公吨（CIF,中国），较2024Q2的891美元/吨下跌2.36%。
2024Q3，单吨锂精矿平均成本为450美元/公吨（CIF,中国），较2024Q2的543美元/吨下跌17.13%，原因是锂精矿产量增加、巴西雷亚尔走弱导致成本降低以及钽销量持续走高导致生产成本降低。
公司的锂精矿工厂目前正在增产至130,000吨，因此2024Q3的出货量受到影响，公司预计到2024Q4末将达到13万吨的年产能。
2024年9月18日，AMG在德国Bitterfeld举办了欧洲第一家氢氧化锂精炼厂的盛大开幕仪式。该精炼厂已完成建设，并已过渡到调试、产能提升和客户资格认证阶段。
（二）AMGVanadium
德国纽伦堡AMGTitanium的钒电解液工厂已建成，公司正在为客户生产合格批次。
SARBV在沙特阿拉伯的“超级中心”一期项目正在开始详细工程和许可。已获得多项执照和许可，包括工业和矿产资源部颁发的工业投资许可证。
（三）AMGTechnologies
AMGTechnologies在2024Q3签订了1.31亿美元的新订单，订单出货比为1.82倍。2024Q3订单量主要由重熔炉订单异常强劲推动。截至2024年9月30日，订单积压量达到AMG历史上的最高水平，为3.67亿美元。
AMGLIVA的首个第三方商用混合能源存储系统，集成了锂离子和钒氧化还原液流电池与人工智能驱动的效率，现已在WipotecGmbH投入运营，增强了该工厂的电力系统。
（四）AMGSilicon
《AMG2024Q3锂精矿销量环比增长33%至2.27万吨，预计到2024Q4末将达到13万吨的锂精矿年产能》发布日期：2024-11-18；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
SigmaLithium2024Q3锂精矿产销量
分别为6.0及5.7万吨
生产经营情况
（1）产量
2024Q3，SigmaLithium在其Greentech工厂取得了强劲的运营业绩。SigmaLithium的锂精矿总产量达到60,237吨，高于60,000吨的指导值，环比2024Q2的49,389吨（品位为5.35%）增长22%，超过了60,000吨的指导目标。这包括多次创下日产量记录，以及日产量超过860吨的持续运营期。公司预计2024Q4的锂精矿产量将至少达到60,000吨。
（2）销量
Sigma向全球三家分销商发货，分别是GlencoreAG（欧洲）、三菱商事RtMInternationalPte.Ltd（日本/新加坡）和国际资源控股公司（阿联酋/阿布扎比）。2024Q3，公司锂精矿销量为57,483吨（品位为5.2%），较2024Q2的52,572吨增长9.34%。主要系其运营业绩使其能够进一步提高发货频率，达到22,000吨的月度销售量。因此，公司在本季度装运了整整两批22,000吨的货物，并在港口海关仓库销售了13,483吨作为补充。预计2024Q4产量和销量至少为60,000吨。
（3）发货产品报告售价
2024Q3平均发货产品报告售价为820美元/吨（CIF），较2024Q2的1,056美元/吨（CIF）环比下跌22.35%。
（4）平均收入价格
2024Q3锂精矿平均收入价格为415美元/吨（CIF），较2024Q2的894美元/吨（CIF）环比下跌53.58%。
（5）单位运营成本（矿场）
2024Q3在GrotadoCirilo矿场生产的锂精矿的单位运营成本为395美元/吨（包括移动破碎机的临时成本25美元/吨），较2024Q2的364美元/吨环比增长8.52%。
（6）单位运营成本（离岸）
以维多利亚离岸价计算（包括运输和港口费用），2024Q3平均成本为449美元/吨，较2024Q2的424美元/吨环比增长5.90%。
（7）单位运营成本（到岸）
按中国到岸价计算（包括海运费、保险费和特许权使用费），2024Q3平均成本为513美元/吨，低于2024Q2的515美元/吨。
《SigmaLithium2024Q3锂精矿产销量分别为6.0及5.7万吨，单位运营成本（CIF）为513美元每吨，二期扩建项目预计资本开支为9000万美元》发布日期：2024-11-18；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
三星SDI2024Q3电池业务收入同比下降
31%至3.67万亿韩元
2024Q3运营结果
2024Q3收入为3.94万亿韩元（204.88亿元人民币），同比下降30%，环比下降了4%；
2024Q3营业利润为1,299亿韩元（6.75亿元人民币），同比下降72%，环比下降46%。
由于决定停止偏光片业务，停产业务的损益在第三季度财报中单独列出。包括偏光片业务在内，总收入为4.25万亿韩元（221亿元人民币），营业利润为1,413亿韩元（7.35亿元人民币）。
《三星SDI2024Q3电池业务收入同比下降31%至3.67万亿韩元，营业利润同比下降85%至635亿韩元》发布日期：2024-11-18；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
FirstMajestic2024Q3白银产量为61.2吨
2024Q3的白银产量1,967,574盎司（61.20吨），环比减少6%，同比减少20%。
2024Q3黄金产量41,761盎司（1.30吨），环比增长6%，同比减少11%。
2024Q3白银当量（AgEq）产量为549.04万盎司（170.77吨），环比增长4%，同比下降13%。
2024Q3每盎司AgEq平均实现价格为29.84美元/盎司（6.81元/克），而2024Q2为27.81美元/盎司（6.35元/克），2023Q3为22.41美元/盎司（5.12元/克）。
2024Q3综合单位现金成本为15.17美元/AgEq（3.46元/克），环比减少1%，同比增长7%。现金成本下降主要归因于SantaElena和SanDimas的表现持续强劲，黄金产量增加，同时墨西哥比索走软，平均比上一季度贬值10%。但由于金银价格上涨导致特许权使用费增加，以及LaEncantada因供水受限导致产量下降（该问题已在本季度末得到解决），而部分抵消了现金成本的增加。
2024Q3单位总维持成本AISC为21.03美元/AgEq（4.80元/克），环比减少3%，同比增长6%。这主要归因于现金成本的降低以及工人参与成本的降低。
截至2024年9月30日，公司持有767,386盎司（23.87吨）银的成品库存，包括硬币和金条。这些存货（截至2024年9月30日未计入第三季度收入）如果出售，其公允价值将增加2,380万美元的收入。
风险提示：（1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；（2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险；（3）国内消费力度不及预期；（4）海外能源问题再度严峻。
《FirstMajestic2024Q3白银产量为61.2吨，实现净亏损2660万美元》发布日期：2024-11-16；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
Harmonygold2024Q3黄金产量环比
增长11%至13.13吨
2024Q3集团黄金产量为13,131千克（422,172盎司），同比减少1%，环比增长11%。
2024Q3黄金现金成本为1,407美元/盎司（321.18元/克），同比增长18%，环比增长6%。
2024Q3黄金全维持成本（AISC）为1,667美元/盎司（380.53元/克），同比增长19%，环比增长2%。同比增长主要是由于工资增长和冬季电费上涨。由于盈利能力提高，特许权使用费也从3.37亿兰特（1800万美元）同比增加47%至4.96亿兰特（2800万美元）。季度AISC仍远低于2025财年指导值。
2024Q3黄金总成本为1,776美元/盎司（405.41元/克），同比增长18%，环比增长1%。
2024Q3公司黄金平均售价为1,360,974兰特/公斤（2,356美元/盎司或537.80元/克），同比增长25%，环比增长6%。MWS的流媒体合同的最终交付于2024年10月，这将对未来该业务产生的自由现金流产生重大影响。2024Q3MWS收到的平均黄金价格为1,081,756兰特/公斤，比公司收到的平均黄金价格低约20%。MWS黄金售价现在将与公司其他业务保持一致。
《Harmonygold2024Q3黄金产量环比增长11%至13.13吨，全维持成本环比增长2%至380.53元/克》发布日期：2024-11-16；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
PanAmericanSilver2024Q3白银产量
环比增长20%至546.7万盎司
（1）白银
产量：2024Q3白银产量为546.7万盎司（170.04吨），同比减少3.87%，环比增长19.71%。
现金成本：2024Q3白银现金成本为15.88美元/盎司（3.62元/克），环比增长1.39美元/盎司（0.32元/克）或者增长9.59%，同比增长2.75美元/盎司（0.63元/克）或者增长20.94%。
总维持成本（AISC）：2024Q3白银AISC为19.63美元/盎司（4.48元/克），环比增长0.56美元/盎司（0.13元/克）或者2.94%，同比增长1.44美元/盎司（0.33元/克）或者增长7.92%。
平均实现价格：2024Q3白银平均实现价格为29.52美元/盎司（6.74元/克），环比增加1.38美元/盎司（0.32元/克）或者增加4.90%，同比增加6.41美元/盎司（1.46元/克）或者增加27.74%。
（2）黄金
产量：2024Q3，黄金产量为22.5万盎司（7.00吨），同比减少7.86%，环比增加2.09%。
现金成本：2024Q3黄金现金成本为1,195美元/盎司（272.78元/克），环比增长9美元/盎司（2.05元/克）或者增长0.76%，同比增长8美元/盎司（1.83元/克）或者增长0.67%。
总维持成本（AISC）：2024Q3黄金AISC为1,496美元/盎司（341.49元/克），环比减少88美元/盎司（20.09元/克）或者减少5.56%，同比增长45美元/盎司（10.27元/克）或者增长3.10%。
平均实现价格：2024Q3黄金实现价格为2,475美元/盎司（564.97元/克），环比增加139美元/盎司（31.73元/克）或者增加5.95%，同比增加548美元/盎司（125.09元/克）或者增加28.44%。
（3）基本金属产量
2024Q3的锌、铅和铜产量分别为1.12万吨、5.2万吨和1.3万吨，与2023Q3相比，锌和铅产量分别增加了1.7万吨和0.4万吨。
《PanAmericanSilver2024Q3白银产量环比增长20%至546.7万盎司，实现净利润为5710万美元》发布日期：2024-11-16；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
巴里克2024Q3黄金产/销量分别同比
减少9%/6%至94.3/96.7万盎司
（1）黄金
产量：2024Q3，生产了943,000盎司（29.33吨）黄金，环比基本持平，同比减少9%。
销量：2024Q3，售出967,000盎司（30.08吨）黄金，环比增加1%，同比减少6%。
平均实现价格：2024Q3，平均黄金实现价格为2,494美元/盎司（569.31元/克），环比增长150美元/盎司（34.24元/克）或者6%，同比增长566美元/盎司（129.20元/克）或者29%。
单位总现金成本：2024Q3，黄金单位总现金成本为1,104美元/盎司（252.01元/克），环比增长45美元/盎司或者4%，同比增长192美元/盎司（43.83元/克）或者21%。
单位全维持成本AISC：2024Q3，黄金单位AISC为1,507美元/盎司（344.00元/克），环比增长9美元/盎司（2.05元/克）或者1%，同比增长252美元/盎司（57.52元/克）或者20%。
（2）铜
产量：2024Q3，生产了4.8万吨铜，环比增加12%，同比减少6%。
销量：2024Q3，售出4.2万吨铜，环比持平，同比减少9%。
平均实现价格：2024Q3，铜平均实现价格为4.27美元/磅（6.68万元/吨），环比减少0.24美元/磅（0.38万元/吨）或者5%，同比增长0.49美元/磅（0.77万元/吨）或者10%。
铜单位销售成本（巴里克权益部分）：2024Q3，铜单位销售成本（巴里克权益部分）为3.23美元/磅（5.06万元/吨），环比增长6，同比增长21%。
铜C1现金成本：2024Q3，铜单位C1现金成本为2.49美元/磅（3.90万元/吨），环比增长14%，同比增长21%。
铜总维持成本：2024Q3，铜单位AISC为3.57美元/磅（5.59万元/吨），环比减少3%，同比增长11%。
《PanAmericanSilver2024Q3白银产量环比增长20%至546.7万盎司，实现净利润为5710万美元》发布日期：2024-11-15；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
Arcadiumlithium2024Q3营业收入
环比下降20%至2.03亿美元
2024Q3氢氧化锂和碳酸锂合计销量为8750吨，2024Q2为10,800吨，2024Q1为9,300吨。
2024Q3氢氧化锂和碳酸锂平均售价为1.62万美元/吨，2024Q2为1.72万美元/吨，2024Q1为2.05万美元/吨。
2024Q3丁基锂及其他锂特种产品合计销量为480吨LCE，2024Q2为490吨，2024Q1为630吨。
2024Q3丁基锂及其他锂特种产品平均售价为8.21万美元/LCE，2024Q2为9.16万美元/LCE，2024Q1为7.3万美元/吨。
2024Q3锂精矿销量为3.24万吨，2024Q2为2.35万吨，2024Q1为630吨。
2024Q3锂精矿折SC6平均售价为770美元/吨（682美元/5.3%t），2024Q2为1140美元/吨（1013美元/5.3%t），2024Q1为920美元/吨（827美元/5.3%t）。
《Arcadiumlithium2024Q3营业收入环比下降20%至2.03亿美元，净利润环比下降74%为2470万美元》发布日期：2024-11-14；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
Finniss项目待售库存包括5,178湿吨
锂精矿和75,000湿吨锂粉
财务业绩情况
2024Q3末，Core公司银行现金余额为6130万澳元（2024年6月30日：8760万澳元）。本季度公司现金的主要变动包括：
（1）与现场运营过渡有关的一次性非经常性付款：①承包商发票和终止费为880万澳元，与2024年6月停止处理库存有关。②裁员费用为120万澳元。③特许权使用费480万澳元，与2023财年70万澳元和2024财年300万澳元的北领地特许权使用费以及110万澳元的锂特许权使用费有关。④偿还联邦政府现代制造业计划拨款项下收到的100万澳元未使用资金。
（2）不利的未实现外汇汇率变动影响为230万澳元。
（3）Finniss项目的维护费用为230万澳元，包括DMS工厂的运营准备、现场工资、安全和保安措施。
（4）勘探支出为230万澳元，主要用于绿地勘探钻探（140万澳元）、采样和化验（40万澳元），以及Finniss和Shoobridge项目的辅助支出（30万澳元）。
（5）员工费用及一般营运资本为240万澳元。
截至本季度末，公司拥有战略库存，包括5,178湿吨锂精矿和75,000湿吨可供出售的锂精粉。本季度结束后，公司偿还了350万澳元，用于补偿2024财年发货的报价期(QP)调整。
北领地税务局（TRO）通过一份评估通知告知Core公司，其2023财年的权利金应付款将减少约100万澳元至约540万澳元，本季度Core已预付70万澳元。Core公司正在与北领地政府就剩余应付款项进行进一步磋商。
《Finniss项目待售库存包括5,178湿吨锂精矿和75,000湿吨锂粉，计划在2025H1发布重启研究报告》发布日期：2024-11-14；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
FortunaMining2024Q3黄金产量同比
减少3.76%至9.13万盎司
2024Q3白银产量816,187盎司（25.39吨），环比减少17.60%，同比减少51.44%。
2024Q3白银销量874,641盎司（27.20吨），环比减少6.48%，同比减少46.20%。
2024Q3白银实现价格29.37美元/盎司（6.70元/克），环比增长0.93%，同比增长23.92%。
2024Q3黄金产量91,251盎司（2.84吨），环比减少1.58%，同比减少3.76%。
2024Q3黄金销量92,453盎司（2.88吨），环比增长1.44%，同比减少7.36%。
2024Q3单位黄金当量的合并现金成本为1,059美元/盎司，而去年同期为814美元。现金成本增加的主要原因是Séguéla2023Q3运营第一季度的剥离和采矿成本较低；SanJose在其矿产储量的最后一年中品位和产量较低；Yaramoko单位现金成本较高，这与品位较低以及采矿和间接成本较高有关。本季度和全年单位现金成本与年度指导基本一致。
2024Q3黄金实现价格2,490美元/盎司（568.39元/克），环比增长6.68%，同比增长29.35%。
《FortunaMining2024Q3黄金产量同比减少3.76%至9.13万盎司，白银产量同比减少51.44%至81.6万盎司，净利润同比增长76%至5,440万美元》发布日期：2024-11-20；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
墨西哥CerroLosGatos（CLG）银铅
锌矿2024Q3白银产量同比增长9%至242万盎司
合资企业LosGatos（100%基础）--公司拥有合资企业LosGatos（LGJV）70%的权益，而该合资企业又拥有墨西哥CerroLosGatos（CLG）银铅锌矿
（1）白银当量产量
2024Q3，白银当量产量为384万盎司（119.44吨），同比2023Q3的346万盎司（107.62吨）增长10.98%，环比2024Q2的388万盎司（120.68吨）减少1.03%。
（2）白银产量
2024Q3，白银产量为242万盎司（75.27吨），同比2023Q3的222万盎司（69.05吨）增长9.01%，环比2024Q2的230万盎司（71.54吨）增长5.22%。
（3）白银销量
2024Q3，应付白银销量为218万盎司（67.81吨），同比2023Q3的196万盎司（60.96吨）增长11.22%，环比2024Q2的203万盎司（63.14吨）增长7.39%。
（4）白银售价
2024Q3，白银平均实现价格为29.62美元/盎司（6.76元/克），同比2023Q3的24.24美元/盎司（5.53元/克）增长22.19%，环比2024Q2的29.00美元/盎司（6.62元/克）增长2.14%。
（5）现金成本
2024Q3，应付白银当量的单位现金成本为12.13美元/盎司（2.77元/克），同比2023Q3的14.42美元/盎司（3.29元/克）减少15.88%，环比2024Q2的11.83美元/盎司（2.70元/克）增长2.54%。
2024Q3，考虑副产品收益抵扣，应付白银单位现金成本为3.69美元/盎司（0.84元/克），同比2023Q3的10.04美元/盎司（2.29元/克）减少63.25%，环比2024Q2的0.96美元/盎司（0.22元/克）增长284.38%。
（6）全维持成本
2024Q3，应付白银当量单位AISC为16.13美元/盎司（3.68元/克），同比2023Q3的17.64美元/盎司（4.03元/克）减少8.56%，环比2024Q2的15.26美元/盎司（3.48元/克）增长5.70%。
2024Q3，考虑副产品收益抵扣，应付白银单位AISC为9.61美元/盎司（2.19元/克），同比2023Q3的14.71美元/盎司（3.36元/克）减少34.67%，环比2024Q2的6.57美元/盎司（1.50元/克）增长46.27%。
《墨西哥CerroLosGatos（CLG）银铅锌矿2024Q3白银产量同比增长9%至242万盎司，净利润同比增长70%为2570万美元》发布日期：2024-11-20；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
HeclaMining2024Q3白银产量同比增长
3%至364.5万盎司
2024Q3白银产量364.5万盎司（113.37吨），环比减少18.25%，同比增长3.15%。
2024Q3白银销量372.98万盎司（116.01吨），环比减少1.47%，同比增长18.70%。
2024Q3白银现金成本4.46美元/盎司（1.02元/克），环比增长114.42%，同比增长34.74%。
2024Q3白银AISC为15.29美元/盎司（3.49元/克），环比增长20.33%，同比增长32.48%。
2024Q3白银实现价格为29.43美元/盎司（6.72元/克），环比减少1.14%，同比增长24.12%。
2024Q3黄金产量32,280盎司（1.02吨），环比减少12.12%，同比减少16.47%。
2024Q3黄金销量31,414盎司（0.98吨），环比减少10.95%，同比减少14.62%。
2024Q3黄金现金成本1,754美元/盎司（400.39元/克），环比增长3.12%，同比增长18.92%。
2024Q3黄金AISC为2,059美元/盎司（470.01元/克），环比增长12.82%，同比增长21.47%。
2024Q3黄金实现价格为2,522美元/盎司（575.70元/克），环比增长7.87%，同比增长32.18%。
《HeclaMining2024Q3白银产量同比增长3%至364.5万盎司，归母净利润为162万美元》发布日期：2024-11-20；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
SQM2024Q3锂盐销量环比下降2%至
5.12万吨
1、锂盐业务
2024Q3锂盐销量为5.12万吨，同比增长18%，环比下降2%。
2024Q3锂盐平均实现价格为9700美元/吨，同比下降67%，环比下降24%。
2024Q3锂盐单位销售成本为7904美元/吨，去年同期为17065美元/吨，上一季度为9401美元/吨，同比下降54%，环比下降16%。
2024Q3锂盐单位毛利为1796美元/吨，同比下降86%，环比下降46%。
2、特种植物营养（SNP）
2024Q3SNP销量为27.36万吨，同比增长22%，环比增长2%。
2024Q3SNP平均实现价格为910美元/吨，同比下降8%，环比下降6%。
2024Q3SNP单位销售成本为743美元/吨，同比下降1%，环比下降7%。
2024Q3SNP单位毛利为167美元/吨，同比下降29%，环比下降6%。
3、碘及其衍生物
2024Q3碘及其衍生物销量为3400吨，同比增长6%，环比下降17%。
2024Q3碘及其衍生物平均实现价格为68000美元/吨，同比持平，环比增长4%。
2024Q3碘及其衍生物单位销售成本为30786美元/吨，同比增长27%，环比增长1%。
2024Q3碘及其衍生物单位毛利为37214美元/吨，同比下降15%，环比增6%。
4、钾肥
2024Q3钾肥销量为17.57万吨，同比增长4%，环比下降7%。
2024Q3钾肥平均实现价格为388美元/吨，同比下降13%，环比增长1%。
2024Q3钾肥单位销售成本为314.87美元/吨，同比下降12%，环比下降9%。
2024Q3钾肥单位毛利为73.13美元/吨，同比下降18%，环比增长80%。
《SQM2024Q3锂盐销量环比下降2%至5.12万吨，锂盐业务毛利环比减少47%至9197万美元》发布日期：2024-11-21；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
MPMaterials2024Q3稀土精矿产量环比
增加51%至1.37万吨
（1）稀土精矿
2024Q3稀土精矿产量为13,742吨REO，同比2023Q3增加2,976吨或28%，环比2024Q2的9,084吨增加51%。
2024Q3稀土精矿销量为9,729吨REO，同比2023Q3增加552吨REO或6%，环比2024Q2的5,839吨REO增加67%。
2024Q3稀土精矿的实现价格为4,425美元/吨REO，同比2023Q2下跌1,293美元/吨REO或23%，环比2024Q2的4,183美元/吨REO上涨6%。
（2）钕镨氧化物（NdPr）
2024Q3NdPr产量为478吨，环比2024Q2的272吨增长76%。
2024Q3NdPr销量为404吨，环比2024Q2的136吨增长197%。
2024Q3镨钕氧化物实现价格为47美元/Kg，环比2024Q2的48美元/Kg略有下跌。
风险提示：（1）下游需求增速不及预期；（2）全球在产矿山产量超预期；（3）全球新建及复产项目进度超预期；（4）地缘政治风险。
《MPMaterials2024Q3稀土精矿产量环比增加51%至1.37万吨，钕镨氧化物产量环比增加76%至478吨》发布日期：2024-11-21；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
Cameco2024Q3自产铀量环比减少
39%至430万磅
1、铀业务
（1）自产量和外购量
2024Q3自产铀430万磅（1950吨），同比增长43%，环比减少39%。
2024Q3外购铀总量为180万磅（816吨），同比增长125%，环比增长6%。
2024Q3自产和外购铀总量为610万磅（2767吨），同比增长61%，环比减少31%。
2024Q3铀销量为730万磅（3311吨），同比增长4%，环比增长18%。
（3）售价
2024Q3平均实现价格为60.18美元/磅，上一季度为56.43美元/磅，环比增长7%，去年同期为52.57美元/磅，同比增长14%。
（4）成本
2024Q3自产铀生产现金成本为29.21加元/磅，同比下降10%，环比增长72%。
2024Q3自产铀生产总成本为39.61加元/磅，同比下降11%，环比增长52%。
2024Q3外购铀的现金成本为109.59加元/磅，同比增长38%，环比基本持平。
2024Q3自产和外购铀的平均成本为60.26加元/磅，同比增长16%，环比增长43%。
2、燃料服务业务
2024Q3产量为3200吨铀，同比增长60%，环比增长10%。
2024Q3销量为3500吨铀，同比增长67%，同比增长21%。
2024Q3平均实现价格为34.54加元/Kg铀，同比下跌13%，环比下跌14%。
《Cameco2024Q3自产铀量环比减少39%至430万磅，2024年权益产量指引由2240万磅提升至2310万磅》发布日期：2024-11-21；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
行业动态
金工：一周市场数据复盘
（一）宽基指数表现
今年以来创业板指、科创50涨幅领先，分别上涨18.62%、15.83%。
（二）行业指数表现
上周行业多数出现下跌，仅传媒行业上涨，涨幅为1.07%；房地产、国防军工行业下跌最多，跌幅分别为8.92%、8.79%。
今年以来非银金融、通信行业表现最好，分别上涨36.16%、27.15%。
当前PE分位数最高的三个行业是建筑材料、房地产、煤炭，分别为99%、99%、96%；PE分位数最低的三个行业是公用事业、食品饮料、社会服务，分别为3%、6%、7%。
（三）行业拥挤度
我们使用行业指数最近一周价格和成交金额变动的马氏距离衡量拥挤度。
上周传媒行业短期出现明显拥挤，非银金融行业出现超跌。
风险提示：量化报告的结论基于历史统计规律，当历史规律发生改变时，报告中的模型和结论可能失效。
《一周市场数据复盘20241115》发布日期：2024-11-17；署名分析师：杨国平；执业证书编号：S1120520070002
家电：双十一收官，多公司发布战报
（一）重点动态
极米双十一战报出炉：全网销量超21万，GMV破7亿
（二）投资建议
风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、订单获取不及预期、上游原材料成本波动等风险、海运运费上涨以及港口堵塞造成货物交付不及时风险、新技术迭代风险、行业空间测算偏差、第三方数据失真风险、研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。
《双十一收官，多公司发布战报》发布日期：2024-11-18；署名分析师：陈玉卢；执业证书编号：S1120519110005
农林牧渔：猪价持续偏弱，新一轮冷空气
有望提振需求
种植产业链：据农业农村部，11月14日，农业农村部在广东深圳召开全国现代设施农业建设推进会，农业农村部党组成员、副部长张兴旺出席会议并讲话，广东省政府党组成员陈良贤出席会议，农业农村部国家首席兽医师（官）陶怀颖主持会议。会议要求，各地要牢固树立大农业观、大食物观，充分挖掘现代设施农业发展潜力。要因地制宜发挥特色优势，加快新技术新装备集成应用，促进产加销融合，推动现代设施农业向区域集群化、智能绿色化、全产业链系统化方向发展，不断完善联农带农利益联结机制，带动农民增收致富。
当前，要重点抓好大中城市周边等传统优势区设施农业改造提升，建设一批海上牧场，推动畜牧业提档升级；加大关键装备科研攻关和推广，加速主推技术落地应用，加快制定出台一批温室结构等标准规范，培育做强一批领军企业，发挥好典型引领区示范带动作用；完善管理机制，推动优化用地用海政策，推广农业设施确权登记抵押贷款等模式，创新加大投融资支持。
粮食安全背景下转基因商业化落地有序推进，转基因种子在抗虫耐药提高单产上具有革命性作用，在保障粮食安全的大背景下，我们看好转基因种子未来的推广和渗透率提高，种植产业链景气度有望提升。
生猪养殖：根据猪易通数据，本周全国外三元生猪均价16.52元/公斤，周环比-2.64%，周内生猪价格持续下跌，截止本周五，全国生猪均价为16.27元/公斤，已降至阶段性低点。目前猪肉需求仍缺乏有效拉动，新一轮冷空气来临有望提振，养殖端出栏积极，市场生猪供应充足，周内猪价整体偏弱调整。养殖利润端，外购仔猪养殖利润继续亏损，头均亏损43.56元，自繁自养养殖利润进一步收缩，降至206.53元/头，环比-21.69%，另外冬季生猪疫病高发防控难度加大，多空交织。
风险提示：动物疫病的爆发与传播，产品销售不及预期，转基因种子推广不及预期。
《猪价持续偏弱，新一轮冷空气有望提振需求》发布日期：2024-11-18；署名分析师：周莎；执业证书编号：S1120519110005
商社：10月社零环比提速
（一）全国法定节假日将增加2天，有望促进假期消费热情释放
（二）消费品以旧换新等扩内需促消费政策进一步落地显效，10月社零增速环比回升
据国家统计局数据，10月份，社零总额4.54万亿元/+4.8%，增速环比9月份+1.6pct，主要受益于消费品以旧换新效应加快释放、“双十一”网购促销提前等因素带动。分地区来看，10月份，城镇/乡村消费品零售额同比分别+4.7%/+4.9%，增速环比9月份+1.6pct/+1.0pct；县乡市场销售规模稳步扩大，包含镇区和乡村地区的县乡消费品零售额占社零总额的比重为38.8%/+0.5pct。
商品零售明显加快，多数商品类别销售增速良好。据国家统计局数据，10月份，商品零售额/餐饮收入同比分别+5.0%/+3.2%，增速环比9月份+1.7pct/+0.1pct。其中，限额以上单位服装鞋帽针纺织类、化妆品类、体育娱乐用品类零售额同比分别+8.0%/+40.1%/+26.7%，增速环比9月份+8.4pct/+44.6pct/+20.5pct，限额以上单位金银珠宝类同比-2.7%，降幅环比9月份有所收窄；限额以上单位汽车类、家用电器和音像器材类、文化办公用品类、家具类零售额同比分别+3.7%/+39.2%/+18.0%/+7.4%，增速环比9月份+3.3pct/+18.7pct/+8.0pct/+7.0pct。
线上零售加快增长，占比进一步提升。据国家统计局数据，1-10月份，实物商品网上零售额同比+8.3%，增速环比1-9月份+0.4pct，实物商品网上零售额占社零总额的比重为25.9%，较1-9月份+0.2pct；“双十一”网购促销节提前开启，加之消费品以旧换新政策联动补贴，网络零售增长明显加快。
风险提示：宏观经济下行，居民收入及消费意愿恢复不及预期，行业竞争加剧。
《10月社零环比提速，全国法定节假日将增加》发布日期：2024-11-17；署名分析师：许光辉；执业证书编号：S1120523020002
电新：固态电池应用推进
（一）新能源汽车
亿航智能完成全球首次eVTOL固态电池飞行试验
中汽协公布10月新能源汽车产销数据
（二）新能源
中国华能集采项目开标，BC组件溢价明显
建议布局两条主线：（1）优选量价齐升&供需偏紧环节的主轴环节；（2）盈利改善&出海加持环节的风机环节。
（三）电力设备&工控
我们认为，在AI技术加持&政策激励下，国内外厂商积极布局人形机器人产业有望加速其商业化，迎来量产落地时点，预计具备技术优势且率先取得突破的核心部件厂商将深度受益。
风险提示：新能源汽车行业发展不达预期；新能源装机、限电改善不达预期；产品价格大幅下降风险；电网建设不及预期、招中标情况不及预期等。
《固态电池应用推进，看好风电景气上行》发布日期：2024-11-17；署名分析师：杨睿；执业证书编号：S1120520050003
非银：市值管理指引发布
（一）券商：市值管理指引正式发布
与9月24日发布的征求意见稿相比，《指引》主要在以下几方面做了调整：
（二）保险：五大上市险企公布前10月保费，寿险、财险保费均同比增超5%
本周上市险企陆续发布前10月保费公告。2024年1-10月，五大上市险企合计保费收入达2.52万亿元，较上年同期增长约5.7%。平安、国寿、人保、太保、新华原保险保费收入集体正增长，分别为7,432亿元、6,269亿元、6,065亿元、3,924亿元、1,556亿元，同比增速达8.1%、4.9%、5.3%、4.5%、1.8%。
寿险业务方面，国寿、新华、平安、人保、太保保费收入合计约1.55万亿元，同比增长5.5%，主要受益于预定利率下调等因素影响下储蓄险需求的释放。财产险方面，2024年1-10月，“老三家”人保、平安、太保保费收入分别为4,609亿元、2,657亿元、1,729亿元，同比增长4.8%、6.5%、7.4%，合计保费收入达8,995亿元，同比增长5.8%。
风险提示：政策效果不及预期；宏观经济下行风险；资本市场剧烈波动；自然灾害风险。
《市值管理指引发布，助力资本市场平稳健康发展》发布日期：2024-11-17；署名分析师：罗惠洲；执业证书编号：S1120520070004
传媒：十月游戏行业收入同比+14%
核心观点&投资建议
10月中国游戏产业收入同比增长超14%，出海收入同比增长29%。2024年10月中国游戏产业月度报告发布，2024年10月中国游戏市场收入290.83亿元，同比增长14.40%，其中，手游市场实际销售收入221.10亿元，同比增长17.07%，端游市场实际销售收入55.85亿元，同比下降0.73%。中国自主研发游戏海外市场实际销售收入16.07亿美元，同比增长29.42%。
（1）游戏行业：提振内需、赋能科技、拉动出海，有望受益于政策激励；
（2）港股互联网：促消费、稳就业，迎业绩估值修复良机；
风险提示：监管政策不确定性风险；宏观经济下行风险。
《十月游戏行业收入同比+14%，双十一电商销售额两位数增长》发布日期：2024-11-17；署名分析师：赵琳；执业证书编号：S1120520040003
电子：台积电断供7nm芯片
（一）台积电断供7nm芯片：大陆芯片产业面临转折点
据路透社报道，美国商务部致函台积电，要求从11日开始停止向中国大陆客户供应7nm及更先进工艺的AI芯片。截至目前，台积电已向所有中国大陆地区的AI芯片客户发送了正式电子邮件通知，宣布自11月11日起，将暂停向中国大陆AI/GPU客户供应所有7nm及以下先进工艺的芯片。技术封锁给中国芯片产业带来了巨大压力，但中国的半导体产业正在加速发展，不仅在规模上保持着高速的增长态势，在质量上也实现了飞跃式的提升，国产化水平大幅提高。中国芯片产业正疾步追赶国际前沿，正逐步重塑全球半导体市场格局。
（二）2024双十一战报出炉:智能手机销量同比增长26%
据TechInsights移动团队估算，在2024年中国最大的网购节“双十一”期间，智能手机销量同比反弹26%，达到950万台，这主要得益于销售周期的延长。销额增长落后于销量，但保持在两位数区间，受市场两极化趋势影响，平均售价（ASP）同比有所下降。就厂商表现而言，苹果在高端市场（6000元人民币以上，即828美元以上）仍占据主导地位。小米在入门级至中端市场的增长推动下，与苹果的差距不断缩小。按销量计，vivo超越荣耀，位居第三。按销售额计，华为保持第三位，拥有中国厂商中最高的ASP。
风险提示：技术发展不及预期，下游需求不及预期
《台积电断供7nm芯片,双十一智能手机销量同比增长26%》发布日期：2024-11-17；署名分析师：胡杨；执业证书编号：S1120523070004
第46周（11/10-11/16）新房交易同环比增长，二手房同比延续增长，环比高基下转负。（1）30城大中城市商品房交易数据：今年第46周，国内30大中城市商品房成交面积（新房）256.23万㎡，同比+19%，环比+13%；从交易套数来看，30大中城市商品房成交1.96万套，同环比+6%/-1%；（2）15城二手房交易数据：国内15个重点监测城市二手房成交面积199.45万㎡，同比+22%，环比-12%。
水泥价格持续推涨，需求预期转暖后浮法玻璃再提价。
（1）水泥价格：本周全国水泥市场价格环比继续上涨0.4%。价格上涨地区主要是福建和陕西，幅度20-30元/吨；暂无回落区域。十一月中旬，随着气温不断下降，北方地区需求继续减弱，全国水泥出货率环比下滑约1.5pct。价格方面：经过前期持续上调后，部分地区企业盈利情况有所好转，价格进入维稳阶段；也有部分地区如湖南、湖北、广东和贵州等地再次开启新一轮价格推涨，幅度30-50元/吨，后期价格将继续保持小幅震荡上行走势。
（2）浮法玻璃：本周国内浮法玻璃均价1453.79元/吨，较上周均价（1389.33元/吨）上涨64.46元/吨，涨幅4.64%，环比涨幅略扩大。
（3）光伏玻璃：本周国内光伏玻璃市场整体成交尚可，库存小幅下降。截至本周四，2.0mm镀膜面板主流订单价格12元/平方米左右，环比持平，较上周由下降转为平稳；3.2mm镀膜主流订单价格20元/平方米左右，环比持平，较上周由下降转为平稳。
（4）无碱纱：本周国内无碱粗纱市场价格继续下调，多数中小厂成交灵活度增加。截至11月14日，国内2400tex无碱缠绕直接纱主流成交价在3300-3600元/吨不等，全国企业均价3607.50元/吨，主流含税送到，较上周均价（3621.58元/吨）下跌0.39%，同比上涨9.19%，较上一周同比增幅扩大0.30pct。
（5）电子纱：周内电子纱G75主流报价8600-9000元/吨不等，较上一周均价持平；7628电子布多数厂报价亦趋稳，当前报价维持3.8-4.0元/米不等，成交按量可谈。
1-10月地产需求端降幅收窄，供给端延续收缩。
①销售面积：新建商品房销售面积为7.8亿平方米，同比-15.8%，降幅较1-9月收窄1.3pct。其中，新建住宅销售面积为6.5亿平方米，同比-17.7%，降幅较1-9月收窄1.5pct，办公楼销售面积同比-9.9%，商业营业用房销售面积同比-6.0%。
②销售额：2024年1-10月，新建商品房销售额为7.7万亿元，同比-20.9%，降幅较1-9月收窄1.8pct。其中，新建住宅销售额为6.7万亿元，同比-22.0%，降幅较1-9月收窄2.0pct。
③房屋新开工面积：全国房屋新开工面积为6.1亿平方米，同比-22.6%。其中，住宅新开工面积为4.5亿平方米，同比-22.7%。
④房屋施工面积：全国房屋施工面积为72.1亿平方米，同比-12.4%。其中，住宅施工面积为50.4亿平方米，同比-12.9%。
⑤房屋竣工面积：全国房屋竣工面积为4.2亿平方米，同比-23.9%。其中，住宅竣工面积为3.1亿平方米，同比-23.4%。
基建1-10月稳增长，水利同比维持高增37.9%。广义基建同比+9.3%，增速较1-9月+0.1pct，狭义基建同比+4.3%，增速较1-9月+0.2pct。细分结构看，交通运输、仓储和邮政业投资同比+7.7%，增速较1-9月持平。水利、环境和公共设施管理业投资同比+3.1%，增速较1-9月0.3pct。电力、热力、燃气及水生产和供应业投资同比+24.1%，增速较1-9月-0.7pct。其中水利管理业维持高增长，1-10月同比+37.9%。
风险提示：需求不及预期，成本高于预期，系统性风险等。
能源金属：锂行业仍待继续出清
综合来看，根据目前的供需格局，天然铀需求与一次供应之间的缺口在中长期仍然存在。伴随着在产项目产能利用率的提升及产量的衰减期的到来，一次供应缺口的补足将依赖于复产项目的落地以及新项目投产的进度。但新建项目建设的延迟和复产项目进度不及预期均导致铀行业供需格局偏紧，对铀价或有支撑。受益标的：中广核集团旗下海外铀资源开发的投、融资的唯一平台，且为国内铀业龙头的【中广核矿业】。
《能源金属周报：锂行业仍待继续出清，后市锂价维持震荡》发布日期：2024-11-17；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
计算机：AI应用进入爆发阶段
（一）海外AI应用多领域多行业持续渗透
AI大模型与用户体验是现阶段智能眼镜能够在终端实现高销售的关键要素；考虑目前国内AI大模型处于快速进化阶段，wellsennXR数据显示，国内已有超300个生成式人工智能大模型，AI技术赋能下智能眼镜行业仍有广阔可发展空间。目前国内多家头部智能眼镜厂家正紧密布局AI眼镜赛道。11月12日，百度世界2024现场，百度发布首款眼镜小度AI眼镜。
（二）国内AI应用新启航
风险提示：市场系统性风险、科技创新政策落地不及预期、中美博弈突发事件。
《AI应用进入爆发阶段》发布日期：2024-11-17；署名分析师：刘泽晶；执业证书编号：S1120520020002
基本金属：美元指数走强，基本金属整体承压
《基本金属周报：美元指数走强，基本金属整体承压》发布日期：2024-11-17；署名分析师：晏溶；执业证书编号：S1120519100004
教育：天立发布FY24盈利预告
本周天立国际控股发布FY24正面盈利预告，预计FY24（2023/8/31-2024/8/31）收入/经调净利约为33/5.77亿元，同比增长43%/56%。主要是由于本集团所提供综合教育服务的客户人数持续稳健增长，且本集团通过运营线上校园商城及整合供应链资源，实现产品销售收入大幅增长。
投资建议：1、推荐困境反转的职业教育标的中国东方教育；
3、高教领域中低估值、高股息标的较多，推荐中教控股、新高教、东软教育、中国科培；
风险提示：教育行业政策变动风险:教育行业政策变动影响K12，职教和高教板块公司的招生及收费等情况。招生人数不达预期风险:终端需求减弱或企业自身优势弱化等使招生困难。
《教育行业周报（11.11-11.15）：天立发布FY24盈利预告，经调净利+56%》发布日期：2024-11-17；署名分析师：唐爽爽；执业证书编号：S1120519090002
纺织服装：10月社零总额同比+4.8%
2024年双11期间，综合电商平台、直播电商平台累计销售额为14418亿元，同比增长26.6%。其中，占比14%的服装是第三大品类，销售额为1664亿元，同比增长21.4%，低于家用电器、手机数码、个护美妆等品类及大盘整体增速。
本周裕元发布24Q3财报，24Q3公司收入/归母净利为20.6/1.47亿美元，同比增长12.5%/172.2%；其中制造收入/净利增长23%/171%。集团于2023年同期因应产能调整则有一次性费用约0.305亿美元（其中23Q3产生一次性费用0.1亿美元）；连同本期间出售联营公司之部分权益产生之一次性收益约0.241亿美元（该收益产生在24上半年），剔除一次性影响前三季度归母净利同比增长83%，Q3归母净利增长130%，业绩增长靓丽。
24Q3单季制造业收入/归母净利为15.01/1.47亿美元，同比+23%/171%，分量价来看，产能利用率/鞋履出货量/单价为95%/0.66亿双/20.7美元，同比+16PCT/+29%/-4.9%，单价降幅逐季收窄，全球鞋履市场进一步常态化，制造业务订单满载，推动整体产能利用率及生产效率继续上升。
投资建议：推荐标的：（1）波司登，我们认为中报有望超预期，扩品类带动店效超预期；
风险提示：汇率波动风险；原材料波动风险；系统性风险。
《纺织服装周报（11.11-11.15）：10月社零总额同比+4.8%，环比增速提升》发布日期：2024-11-17；署名分析师：唐爽爽；执业证书编号：S1120519090002