招商证券宏观谢亚轩博士团队长期致力于宏观经济研究，秉承全球宏观，本土智慧的独特视角，力争为投资者提供最宽视野、最接地气的宏观经济研究成果。
事件：
2020年05月12日国家统计局发布：2020年4月CPI同比3.3%，前值4.3%；环比-0.9%，前值-1.2%；PPI同比-3.1%，前值-1.5%；环比-1.3%，前值-1.0%。
核心观点：
对于CPI：我们此前主要考虑疫情对商品供应冲击的缓解、猪肉产能恢复和价格下行，以及下半年后CPI基数因素的回落。但接下来应重点考虑失业上升与收入下降对居民消费需求的制约，据此预测CPI将加速下行，2季度运行在3.0左右，3、4季度将回归2.0左右的常态。
对于PPI：我们此前基于投入产出表预测二季度PPI均值-3.3，最低可能在5月达到-5%。现在考虑到国内政策加力、国际原油和国内工业金属价格企稳，预测5月PPI见底甚至回升的概率趋于上升。但考虑到欧美疫情仍未完全受控，同时俄、巴、印也出现扩散，预计见底之后的反弹力度仍然偏弱。
综合判断，二、三季度GDP平减指数将逐季下降，而实际GDP增速随着复产推进和政策发力将逐步回升，这在投资时钟里面对应的是复苏场景。
以下为正文内容：
一、4月CPI分析
4月CPI同比增速回落至3.3%符合预期。与3月相比，基数因素贡献从3.34回落至3.24个百分点，新涨价因素则从0.96下降至0.06个百分点。
分项来看：食品项同比增速继续回落，特别是猪肉、鲜菜、鲜果3项，其中猪肉和鲜菜4月价格进一步下行；但鲜果价格保持坚挺，主要是去年的高基数导致其对CPI负贡献。非食品项的同比增速进一步下降，分项看仍然是交通和通信、衣着、居住等负增长所致，教育文化和娱乐、生活用品及服务、医疗保健等仍保持正增长。
环比来看，4月CPI环比增速由正转负为-0.9%，前值-1.2%，其中食品类整体环比增长-3.0%，前值-3.8%，非食品类环比增长-0.2%，前值-0.4%。
二、4月PPI分析
但新情况是：4月以来国内货币政策与财政政策都在加力，国内工业金属价格出现反弹；同时国际油价初步企稳。据此预测5月PPI见底甚至回升的概率明显上升，预期最小值应不低于-3.5%。
分行业看：4月能源和原材料行业的通缩普遍在加重，其中石油、化工、煤炭、钢铁、有色、电力降幅扩大，非金属建材也由正转负。装备制造业价格降幅相对较小，其中计算机、通信和电子设备制造业价格收窄降幅，汽车制造降幅小幅扩大，通用设备由正转为小幅负增长。消费品制造领域，农副食品、食品饮料、医药等行业价格增速都有所回落，而纺织服装业通缩程度加重。
三、重点商品价格监测与展望
本节对原油、工业金属、农产品、贵金属等主要大宗商品价格的走势进行监测或展望。
（一）美元保持强势
上期分析提出，全球疫情持续扩散、有效需求趋于收缩、美元保持强势等因素都不利于下一阶段的大宗商品价格。
其次，全球总需求明显收缩。从世界主要经济体的制造业PMI指数来看，欧、美防疫和复工进展大致落后于中国2个月左右。3月以来中国已逐步复工复产，以此外推日、韩、进而欧、美也会在5月左右逐步复工复产，从而带动其制造业PMI反弹。而BRICS中的BRI正进入疫情加速阶段，其制造业PMI可能要到7月左右才会开始景气修复。
最后，美元指数仍然保持强势。4月均值达到99.87，最高100.80；5月首周均值99.70，最高100.18。考虑到目前欧洲大陆防疫效果领先于美、英，但新兴经济体出现疫情扩散，预计未来1个月美元指数仅会有较小幅度回落。
（二）油价仍然受制于弱需求
其次，受疫情加速影响，俄罗斯的减产执行力度有所下降。据俄罗斯能源部门数据，其4月原油产量相比3月有所上升。
最后，采矿业本身并不容易受到疫情影响，产量的关键还是生产者的意愿。
（三）金价遇到顶部，国内工业金属价格反弹
美国债实际收益率企稳，黄金遇到顶部：4月美国10年期国债的实际收益率在-0.55%左右出现底部企稳特征，对应黄金价格在1740美元/盎司遇到顶部。目前支撑黄金价格继续上行的主要动力是全球疫情仍存在不确定性，以及各国仍在大幅度扩张的央行资产负债表和财政赤字，而其下行动力则主要是黄金消费需求的下降，以及避险情绪之下美元保持相对强势。从全球疫情的发展来看当前上行动力仍占据主导位置。如前所述，预计第一个反转时点是欧、美疫情开始受控并有效推动复产之后。
国内工业金属价格反弹：4月全国螺纹钢市场价稳定在3550元/吨，相比去年同期下降13.9%，降幅由于基数的原因有所扩大（3月平均同比下降10.2%）；而电解铜价格出现反弹，相比去年同期下降15.6%，降幅有所收窄（3月平均同比下降16.5%）。
（四）猪肉、蔬菜价格回落，水果、粮食价格坚挺
农产品方面，4月以来猪肉、鲜菜价格都趋于下行，但水果价格坚挺。其原因包括2月下旬以来商品供应逐渐得到保障、猪肉产能逐步恢复、蔬菜生产迎来旺季等。截至5月9日全国猪肉批发价格为41.5元/kg，上月同期为44.8元/kg。水果价格尽管相对稳定，但从基数因素看，对CPI的贡献仍将为负值。
不过需要注意，4月以来国内粮食价格出现上升。原因在于疫情冲击之下部分国家开始限制粮食出口。但参考前期报告，从中国主要粮食品种的供需平衡表判断，中国的储备充足、对外依赖程度极低，粮食供应的关键仍在于国内当年产量。而4月19日农业部透露今年意向春播面积回升，灾害防治面积充分，丰收有基础、有希望。
四、GDP平减指数与名义GDP增速展望
综上，我们预测2020年GDP平减指数将逐季下降。但实际GDP增速将随着复产推进和政策发力逐步回升，综合预测2020年名义GDP增速可能在全球疫情完全受控、景气基本恢复之时回归至7.0%以上的常态——可分解为6.0%的实际GDP增速、2.0%CPI增速与0.0%以上的PPI增速。
就二季度而言，国内经济将呈现“弱复苏”格局。即环比来看，实际GDP增速回升，通胀率趋于回落。但同比来看，GDP增速难以回到6%左右的常态，原因是从三驾马车来看，海外疫情仍在继续冲击贸易需求和全球供应链；消费面临失业率上升、收入预期不确定等方面的冲击；投资面临工业品通缩、地方财政收入压力，以及房住不炒、污染防治、资金使用效率、宏观杠杆率等多重约束。
另外，需要注意2019年3季度以来用GDP名义增速与实际增速之差计算出来的平减指数有失效的迹象，与CPI、PPI走势明显不符合。