【猪瘟、猪蓝耳疫苗退出招标转向市场苗，市场扩容毛利高】2017年3月20日，农业部兽医局发布《2017年国家动物疫病强制免疫计划》，猪瘟和高致病性猪蓝耳病已不再作为国家强制免疫病种。政策放开后，市场苗迎来发展机会。公司已率先布局市场苗，凭借质量优势以及销售渠道优势，政策开放后快速扩张市场。由于市场苗价格高于原有招标苗产品，导致公司净利润及毛利率的上升。
【动物疫苗行业壁垒高，集中度提升，公司作为行业龙头优势强化】高研发投入、研发和生产资质以及研发到生产周期长为动物疫苗行业带来高壁垒，行业集中度提升。综合性防疫方案需求以及未来联苗趋势将会进一步强化龙头优势。
【风险提示】产业政策变动风险、研发风险、产品质量风险、行业竞争加剧风险、税收优惠政策变化风险、核心技术泄密及人才流失的风险、环境保护的风险
一、公司简介
1.1公司概况：高新科技企业，细分市场龙头
广东永顺生物制药股份有限公司(简称“永顺生物”)成立于2002年12月，主营业务是动物疫病疫苗(猪瘟系列疫苗、禽流感系列疫苗、蓝耳系列疫苗)的研发、生产、销售。公司是国家生物产业基地生物制品研发与生产公共服务平台，是农业部批准的高致病性禽流感、高致病性猪蓝耳病两类重大动物疫病疫苗定点生产企业，拥有发明专利10项、新兽药证书12项，以及39项兽药产品批文。公司核心产品为猪瘟活疫苗(传代细胞源)，质量达国际先进水平，在猪瘟疫苗行业内具较强竞争力，未来有望持续为公司贡献营收。
公司于2016年11月17日挂牌，总股本7,190万股，其中流通股本3,435.68万股，市值17.98亿元;广东省现代农业集团有限公司持股42.43%，为公司控股股东。
1.2财务数据：营业收入攀升，毛利净利走高
永顺生物2016年实现营业收入35,187.99万元，同比增长16.59%;归母净利润7,432.69万元，同比增长3.21%;2017年全年，公司实现营业收入38,317.60万元，同比增长8.89%;实现归母净利润9,040.04万元，同比增长21.63%。由于核心产品的毛利率较高，公司的综合毛利率、销售净利率分别达到67.64%、23.59%。
产品结构方面，公司主营产品为猪瘟系列疫苗，2017年产品营收达1,816.25万元，营收占比47.4%，产品毛利率超过84%，属于超高毛利产品;另一大核心技术产品为蓝耳疫苗，2017年产品营收4,818.12万元，产品毛利率为87%左右。技术转让确认收入增加。技术转让收入增加622.73万元，主要为在本期获得新的收入确认证据后补确认2016年以前的累计技术转让收入678.04万元。影响利润增加576.33万元。
二、行业分析
2.1行业沿革：粗放发展过去时，并购整合新篇章
2.1.1百年行业，廿载腾飞
我国动物疫苗的研究和生产起步于1918年的青岛商品检验局血清所，到2018年行业发展已过百年。在百年发展历程中，我国动物疫苗经历了从无到有，从进口依赖到国产替代，从政府招标到市场采购，从传统产品到基因产品等多维度的变化。
进入21世纪以来，我国动物疫苗行业经历了高速发展的十余年：生物制品企业数量由最初的28家发展到2016年的97家（其中有8家新建企业），产品种类也由最初的10余种发展到2016年的400余种，市场销售规模也由最初的10亿元左右增长到16年的130亿元，CAGR=17.45%。
2.1.2产能过剩，弱肉强食
行业的粗放式发展也带来了一些问题，1）产能过剩，市场上动物疫苗产品的供给能力远大于需求，绝大多数生产企业产能利用水平处在较低的位置。2016年活疫苗产能利用率27.76%，灭活疫苗产能利用率32.36%。2）产品同质问题严重，以猪圆环为例，目前国内注册的全病毒疫苗有8种，但从本质上讲，这些毒株属“近亲”关系（毒株的差异性不大），而国内生厂家却多达32家（全病毒疫苗生产企业，16年猪圆环（常规苗+基因苗）市场销售规模10亿元左右）
产能过剩、同质化严重、监管的强化以及政策的调整，尤其是针对口蹄疫、高致病禽流感的《生产企业设置规划》中对高标准实验室建设的要求（适用其他动物疫病，仅P3实验室投资5~10亿元），都在催化行业进入整合发展（过往我国动物疫苗行业主要依赖内生动力）阶段。现阶段我国动物疫苗企业中销售额过亿元级别的不足1/3，剩下2/3以上的企业中，很大一部分对政府招标市场（主要是蓝耳、猪瘟）有较强的依赖性，我们认为随着17年招标政策的调整，这部分企业也会有很大一部分逐步被市场淘汰，而第一梯队的龙头优势企业将凭借资金、技术等优势在行业整合中占得先机。
2.1.3并购整合，资源重组
以硕腾为例，硕腾是全球最大的宠物和家畜用药品和疫苗厂商，是世界最大的药品制造商辉瑞公司的上市子公司（2012年8月从辉瑞独立，2013年6月上市，辉瑞公司占83％的股份）。收购重组是硕腾动物保健业务发展的主旋律，通过系列收购动作，目前硕腾业务覆盖全球主要地区，相应业务部门按照区域划分为四个：美国、欧洲/非洲/中东、加拿大/拉美以及亚洲/太平洋。
2.1.4防疫走向，预见未来
但也存在着一些突出的问题，比如，1）动物疫病的诊断方法有国家标准、行业标准和地方标准，但是诊断试剂没有一致的标准，同一种诊断试剂有着不同的生产厂家，且不同厂家诊断试剂的操作步骤各不相同，同样的检测方法，不同厂家的试剂检测结果判定也不尽一致，造成检测结果也不尽一致；2）产品结构不合理，当前重大动物疫病的诊断试剂基本能满足实际需要，但普通病诊断试剂订购难度较大。目前全球兽医诊断市场规模在30亿美元左右，而国内市场仅10亿元左右，并且主要由国外品牌（比如，IDEXX等）所垄断。
对国内大部分动物药品生产厂商而言，动物诊断检测市场的利润不及原有药品市场，并且所需技术相差较大，因此并未积极切入动物诊断检测领域，大部分厂商仅将诊断检测视为技术平台的延伸应用。我国动物疫病的防治尚处在使用疫苗的初级阶段，仅就动物疫苗来讲，也已经经历了从组织毒→细胞毒→基因工程疫苗三个阶段。可以认为未来动保行业将会逐步从疫病的防控向疫病的净化过渡，而诊断检测是过渡过程中必不可少的，空间广阔。
2.2行业特征：动保进入壁垒高，上游下游议价强
2.2.1研发支出垒城墙，资质周期添砖瓦
动物疫苗行业具有高壁垒性。行业的进入壁垒体现在三个方面:
1)研发投入大，从上市的动物疫苗企业每年的研发投入看2016年研发投入最少的是海利生物，达到2513万元，其他的研发投入都在5000万以上，高的如中牧股份研发投入超过了2亿元，研发的高投入性带来了行业壁垒。
高端的动保疫苗技术含量较高，新产品研发周期较长，行业门槛越来越高
2.2.3下游买家三足立，规模养殖成核心
整体上，动物疫苗产品的销售模式包括三种:
1）参与政府招标(销售给各省、市的兽医站，并最终低价或免费给养殖厂，销售头份数占比约为60%)；
2）经销(通过经销商销往中小型养殖厂，销售头份数占比约为24%)；
3）直销(直接销售给大型养殖厂，销售头份数占比约为16%)。
其中，参与政府招标的疫苗称为招采苗，经销、直销模式的疫苗称为市场苗。
议价能力方面，
1）政府单位对动物疫苗企业拥有较强议价能力，招采苗的中标价格普遍较低;
2）大型养殖厂属于大买方、具有很强的示范效应，是动物疫苗企业的重点争夺对象，也具有一定议价力;
3）动物疫苗企业对中小型养殖厂的议价能力很强。
在2016年及以前，政府招标(销售给兽各省医站)为最主要销售方式，大部分动物疫苗厂商的主要产品为政府招标疫苗;
自2017年开始，政府采购开始逐步退出猪瘟疫苗、猪蓝耳疫苗领域，预计到2019年90%地区能实现完全退出招采，猪瘟疫苗行业、猪蓝耳疫苗行业的销售模式将以经销、直销模式为主。
但市场苗的接受程度在散户与大型养殖场之间存在一定差别，大型养殖场已经普遍接受市场苗，而散户对市场苗的接受度并不高。以下是方正证券研究员实地调研的结果：
2.3政策红利：招采转向市场苗，规模扩大毛利高
政策方面，近几年动物疫苗法律法规主要围绕强制免疫，2017年以前，国家规定强制免疫的疫苗类型包括口蹄疫、禽流感、猪蓝耳、猪瘟和小反刍疫苗5类。
2016年7月农业部、财政部颁布《关于调整完善动物疫病防控支持政策的通知》，决定自2017年起取消猪瘟疫苗、蓝耳疫苗两个疫苗的招标采购，直接向养殖户进行补贴，猪瘟疫苗市场、蓝耳疫苗的市场规模有望翻倍增长。而市场苗的销量确实有所提升：
根据中国兽药协会的统计数据来看，2010年国内兽用疫苗生产企业实现销售收入62.13亿元，其中政府招采收入占比为68.47%，2016年国内兽用生物制品企业实现销售收入131.13亿元，政府招采收入占比在53%左右。2010-2016年间，国内兽用疫苗生产企业销售收入年复合增长率约为13%，政府招采的收入占比下降了约16个百分点，市场苗的销售占比由31.5%上升至47.56%，呈明显上升趋势。
市场苗改革不仅将扩大市场规模还将提高毛利率。
市场苗之所以拥有更高的毛利率的主要原因是市场苗品质远优于政府苗；
由于政府招采是以价格为导向，疫苗生产企业为了扩大市场份额，纷纷压低竞标价格，导致政府苗的品质得不到有效保障。例如2012年山东省农业厅以0.1元/头份的价格采购了一批猪瘟疫苗(脾淋苗)，但是按照成本，猪瘟脾淋苗的采购价格如果低于0.4元/头份，企业基本处于亏钱的状态，这样便宜的疫苗其抗原含量可想而知。
2.4核心驱动：防疫意识步步升，规模养殖促增长
2.4.1畜禽养殖重周期，防疫意识促增长
我国动物疫苗主要用于下游的畜禽养殖行业，畜禽养殖行业的盈利存在明显的周期性。当下游畜禽养殖处于上行周期，将直接带动动物疫苗行业的景气度上升。从传导机制上看，畜禽价格上涨，将提升养殖户的补栏积极性，带动单位防疫需求的提高(降低得病率、死亡率)，最终提升动物疫苗行业整体需求。并且，由于畜禽具有一定生长周期，动物疫苗行业对养殖利润的反映往往滞后1~2个季度。
其次，随着下游的畜禽养殖行业的集中程度的提高、技术服务、普及和宣传的不断地广泛地开展和新的产品的不断开发和渗透，养殖户的防疫意识也在不断地提升，促进了行业规模的增长。防疫意识将随着宣传等一系列手段进一步增长从而带动市场规模的扩张，因而可归为一个长期驱动因素。
2.4.2技术升级扩市场，规模养殖打江山
动物疫苗行业为典型的技术驱动行业，通过技术升级来提升产品质量，开辟新的利润增长点，已逐步成为动物疫苗企业增强核心竞争力的最主要方式，也是推动动物疫苗行业扩容的中期性因素。毒株更新、工艺改善、技术升级是生物疫苗企业技术升级的三个重要方向。
规模化企业相比中小散户，在成本、管理、技术等均具有明显优势，契合行业长期发展方向。是行业的长期驱动因素。
2.5需求分析：宠物诊测路子宽，疫病频频净化难
2.5.1规模科技激需求，行业天花高且远
行业天花板未到，至少还有3倍空间。目前国内动物疫苗行业正处在增速换挡期，以高端口蹄疫疫苗为代表的市场苗正在取代政府招采苗成为推动市场快速发展的动力。例如生物股份12年采用悬浮培养和纯化技术对传统口蹄疫疫苗质量标准进行全面升级后，13年公司生物制品收入同比增长45.3%。
我们认为科技创新和养殖规模化程度都将提升将刺激高端市场苗需求，进而对整个行业产生积极的影响。这种影响主要体现在两个方面:
1)养殖规模化程度提升带来的头均防疫费用的增加;
2)规模化提升带来的免疫覆盖率的提升。
我们以这两个因素为前提，测算出到2020年，国内动物疫苗市场规模能达到300亿元，是现有市场规模的3倍，所以目前看来行业还远未达到天花板。同时，我们认为口蹄疫市场苗、猪圆环病疫苗和伪狂犬病疫苗由于具有较大的市场需求和良好的竞争环境，是动物疫苗中成长性最好的大单品，未来市场规模有望达到70亿，30亿和20亿元。
2.5.2环保禁养促规模，市场规模为几何？
本轮生猪养殖规模化程度提升主要是由于环保禁养所致。根据湖北省中央环保督察涉农问题整改工作推进视频会的消息，截止2017年11月10日，湖北省禁养区内已关闭和搬迁畜禽养殖场4574个，完成任务总额的96%;广西省已完成南流江流域禁养区养殖场(户)清拆1056家，清理生猪约11万头，清拆栏舍约31万平米;福建省要求所有关闭拆除工作必须在2017年12月底前全面完成。
一方面，在此轮环保清查中大量的小规模场及散养户被陆续淘汰。2016年环保禁养共削减了生猪存栏3600万头，其中南方水网地区调减生猪1600万头，预计2017年还将削减2000万头。
另一方面，中大型养殖企业纷纷投入巨资扩建新的产能，抢占市场份额。此轮环保清查中，具有良好的环保系统的大型养殖企业纷纷新建产能，在东北及西南等地进行生猪养殖的全面布局，填补了中小型养殖户及散户退出所带来的存栏数量的减少，除此之外，一些饲料企业也开始布局下游生猪养殖，完善产业链，如唐人神收购爱琴农业布局东北养殖，傲龙生物已投资13亿元布局华北生猪养殖，据中粮统计，未来5-10年主要大型企业计划出栏数量将达到2亿头。
在散养户和规模养殖场“一退一进”的作用下，生猪养殖行业规模化程度明显提升。根据农业部公布的最新数据，年出栏100头以下的散养户从8168.2万户下降4553.6万户，降幅达到44.25%;年出栏500头以上的养殖场数量由12.5万户增加到26.5万户，增幅达到112.27%。其中增幅最快的是出栏50,000头以上的超大规模养殖场，数量由50家增加到261家，增幅达到422%。
养殖规模化进程还处于加速发展阶段。根据农业部《全国生猪生产发展规划(2016-2020年)》的要求，到2020年全国生猪养殖规模化程度要达到52%，比2014年提高10个百分点。我们做个粗略测算，以目前7亿头左右的生猪出栏量为基础，按照规模化程度提高10个百分点，那么将有0.7头的生猪出栏量由散养户转移到规模养殖场，而规模养殖场的防疫成本是散养户的3-4倍，那么规模养殖场新增的这部分出栏量至少会带来30亿的市场规模增量。
2.5.3疫情频发难根除，需求不减日日增
疫病流行趋势:国内疫病难以实现净化就意味着病毒为了生存必需发生变异，新病原不断出现，给防抗造成新的挑战。塞内卡病毒传入我国，是未来可能危害较大的病原;圆环3型2016年首次报道，后续国内又多次发现病例;口蹄疫A型近几年呈逐年下降趋势，但是O型阳性率存在反弹;蓝耳NADC30在2014年在中国开始出现，并发生重组，成世界难题。随着我国畜牧业养殖规模化提升加速，畜群养殖密度不断加大，这就为动物传染病、寄生虫病、毒病和营养代谢等疾病的流行创造了有利条件，加之近年来重大疫病频发，疫病风险已经成为养殖企业面临的主要风险之一。
消费升级对于食品安全和产品品质要求提升的前提是上游企业对原材料安全性和稳定性的严格控制，随着产业自下而上需求的提高，作为生产资料可追溯的关键环节和食品安全可实现的基础保障，疫苗和检测企业有望率先享受估值溢价。
2.6供给分析：集中趋势合并潮，核心科技无价宝
动物疫苗行业集中度高。相对于兽药行业其他细分领域，动物疫苗领域壁垒高，集中度高，且集中度在不断提升。根据《中国兽药行业现状和发展趋势》，2015年生物制品行业前十的市占率达到57.42%，而原料药前十市占率为45.86%，化药前十市占率21.96%，中兽药前十市占率为17.87%。供给侧将通过不断地兼并收购整合资源，提高行业集中度，使行业内对同质化产品的竞争越来越激烈，最后很可能达成各个寡头在不同的细分市场领域一家独大的局面，而这也正是各家公司研发科研方向和成果不同所带来的。
综合防疫方案需求和联苗趋势利好龙头企业。动物疫苗行业未来的趋势一定是一针多防的联苗趋势，一方面利于降低动物的应激反应，另一方面有利于不同品种在防疫环节的配合。而在技术未达到联苗的现在，下游养殖户对综合的防疫方案需求比较大，有利于不同疫苗品种在防疫环节中的配合。相对而言龙头企业在疫苗领域技术更先进，且研发品种更丰富，更有能力提供综合性的免疫方案服务。
2.7细分市场：猪瘟科技独享成，蓝耳市场看新增
2.7.1猪瘟防疫意识强，永顺科技占鳌头
猪瘟是由猪瘟病毒引起的高度接触性传染病，传染性强、发病致死率高，是生猪最严重的疫病之一，因而猪瘟防疫需求成熟且刚性，猪瘟疫苗渗透率超过90%。目前，猪瘟疫苗技术已非常成熟，疫苗主要有3种类，即兔化弱毒脾淋苗、兔化弱毒组织苗、细胞苗(牛睾丸原代细胞疫苗、ST传代细胞苗)，以细胞苗为主。2017年以前，猪瘟疫苗以招采为主，市场规模约7.15亿元;2017年猪瘟疫苗退出政府招采后，猪瘟防疫全面向市场苗过渡。随着优质高价市场苗的普及，预计2020年行业规模将超过13亿元，整体增长接近82%。
竞争格局方面，行业内共有38家生产企业，主要集中于生产中低端的招采苗，招采苗竟争激烈，压价严重(0.1~0.3元/头份);高端苗ST猪瘟传代细胞苗，19家企业获生产批文，永顺生物拥核心技术专利，18家企业技术源自永顺生物的技术转让。从疫苗批签发的角度看，总体上，永顺一家独大，市场份额超20%，中牧实业、天邦股份、普莱柯、武汉中博市占率在5%~8%之间。
2.7.2蓝耳同质竞争凶，永顺宝剑走偏锋
猪蓝耳病由于猪繁殖和呼吸综合征引发，具有传播速度快、繁殖障碍、呼吸困难等特征，仔猪发病率可达100%、死亡率超50%，母猪流产率超30%，同时也可引起母猪和育肥猪死亡。根据其毒株类型差异，疫苗可分为经典蓝耳疫苗和高致病性蓝耳疫苗(毒株主要为GDr180株、JXA1-R株、HuN4-F112株、TJM-F92株)。高致病性蓝耳疫苗属于国家强制免疫性疫病，按头份数算渗透率约为60~70%，其中招采苗60%、市场苗10%。至2016年，高致病性猪蓝耳苗市场规模为15亿元，其中招采苗11亿元、市场苗4亿元;退出强制免疫后，市场将完全转向市场苗，规模可达26亿元。
高致病性猪蓝耳苗市场竞争激烈，生产厂商数量近30家，主要企业市占率分别为中牧股份(11%)、普莱柯(10%)、武汉中博(9%)、天康生物(6%)、大华农(6%);2017年以前，行业份额集中招采领域、产品同质化严重且质量较差;市场苗方面，普莱柯、中牧股份等优势企业目前以JXA1-R株为主，永顺生物基于其独有的GDr180毒株开发了高致病性蓝耳活疫苗(GDr180株)，预计将成为高端猪蓝耳苗的领先者之一。
在2017年招采退出、逐步转向市场苗后，行业将面临洗牌，以高质量市场苗为主的企业有望充分受益。更远的未来，高品质基因工程疫苗将成为趋势，创造出新蓝海市场。目前天康生物已推出国内首创的猪蓝耳基因工程苗。
2.7.3大势已定禽流感，招采资质成关键
禽流感是由病毒引起、以禽类为主要侵害对象的人畜共患传染病，分为高致病性、低致病性、无致病性。其中高致病性禽流感由H5和H7亚毒株引起，传播速度快、致死率接近100%。目前，禽流感招采苗渗透率为80%，但市场苗渗透率仅为9%，两者仍有提升空间。
2015年，我国禽流感疫苗市场规模约为20亿元，其中招采苗15亿、市场苗5亿。据《国家中长期动物疫病防治规划(2012-2020年)》规定，到2020年所有种禽场高致病性禽流感需达到净化标准，因此近几年禽流感疫苗渗透率将进一步提升，预计招采苗渗透率从80%提升至90%，市场苗渗透率从不足10%提升至20%，带动禽流感疫苗市场规模整体扩容，预计2020年行业规模将超过26亿元，整体增长约30%。
招采苗领域，市场份额集中在农业部指定的10家禽流感疫苗生产企业，其中乾元浩、青岛易邦各占22%，10家合计占比90%以上。各家产品较同质化，以政府招采的H5亚型禽流感疫苗及其多价苗为主，利润空间有限;市场苗领域，行业前三名瑞普生物、普莱柯、青岛易邦合计市占率达36%，技术、品牌的优势明显。未来，招采苗竞争格局难以改善，企业竞争力之关键在于获取招采资质;市场苗方面，有产品质量和品牌定位的企业发展空间更大。
三、公司亮点
3.1商业模式：四大业务步步衔接，多管齐下年年增收
公司所处的行业是兽用生物制品行业，公司主营业务为兽用生物制品研发、生产、销售及技术服务。公司主要产品为猪瘟系列疫苗、高致病性禽流感系列疫苗、高致病性猪蓝耳病疫苗、猪伪狂犬病疫苗、猪圆环病疫苗、鸡新城疫疫苗、鸡法氏囊疫苗等多种疫苗。
公司销售模式一般按照客户类型分为两大类，即政府招标采购销售模式和市场化销售模式，其中市场化销售又分为经销商销售模式和终端客户直销模式。经销商模式下，公司将产品销售给各地经销商，再由经销商将疫苗产品销售给各地养殖企业和养殖户。终端直销模式的客户主要是集团化、规模化养殖企业，大部分为国家、省、市评定的养殖龙头企业。目前，公司已与一定数量的规模化养殖企业建立了长期业务合作。同时，通过积极开展技术培训、提供技术支持等服务，深入了解客户需求，提高产品核心竞争力，促进产品销售。
永顺生物别具一格的商业模式使得其在众多生物制药企业中脱颖而出，通过开拓多个盈利增长点，永顺生物也获得相当的回报。
3.2议价能力：
从上图以及行业分析中我们可以得出，永顺生物的上游供应商和下游客户都比较分散，不依赖于某一家供应商或者客户，具有很强的议价能力，这也就为企业的高毛利和充足的货币资金打下良好和坚实的基础。
3.3核心竞争力：
3.3.1真金不怕火炼，对比方出真知
选取6家生物疫苗上市公司，分别为生物股份、瑞普生物、中牧股份、普莱柯、海利生物、天康生物，与永顺生物进行比较。
在疫苗产品方面，下表总结了至2016年7家公司的产品情况，7家公司全面覆盖了5个需求最大的生物疫苗细分行业(口蹄疫疫苗、猪圆环疫苗、禽流感疫苗、猪蓝耳疫苗、猪瘟疫苗)，且7家公司各自均拥有代表性疫苗产品，使得其在各自专注的细分行业中占据了领先地位。永顺生物以猪瘟疫苗起家，通过高端产品ST猪瘟活疫苗(传代细胞源)、取得了猪瘟疫苗龙头地位。
3.3.2三驾马车铸招牌，现金牛尚奶有余
永顺生物以猪瘟疫苗起家，通过高端产品ST猪瘟活疫苗(传代细胞源)获得了猪瘟疫苗龙头地位，成为猪瘟疫苗的行业标准制定者，并在禽流感疫苗市场中占据一定份额。当前，永顺生物正通过最新优势品种，向猪蓝耳苗、伪狂犬疫苗疫苗、鱼类疫苗的高端市场进军。
产品的核心优势方面，永顺生物在猪瘟活疫苗(传代细胞源)上，拥有质量优势、品牌口碑优势、渠道优势;在禽流感疫苗、猪蓝耳苗、伪狂犬疫苗疫苗、鱼类疫苗上，均拥有质量优势，品牌口碑优势、渠道优势待建立。特别在猪蓝耳苗、伪狂犬疫苗疫苗、鱼类疫苗上，永顺生物均通过研发高端产品进入市场，在产品质量明显优于其它对手的情况下，可预见到永顺生物能同样在品牌口碑、渠道上建立优势。
3.3.2.1猪瘟活疫苗(传代细胞源)：猪瘟疫苗龙头，综合优势明显
传统猪瘟疫苗在工艺上使用牛睾丸细胞，其培养与收毒都不很稳定，使得产品存在效价低、质量不稳定、免疫效果不确切、易受外源污染等问题。永顺生物与中国兽药监察所经过数年联合研发，成功将ST传代细胞培养工艺应用于培养猪瘟毒株，研发出猪瘟活疫苗(传代细胞源)产品，解决了传统疫苗上述问题。
猪瘟活疫苗(传代细胞源)产品的竞争对手总共有18家，永顺生物在以下3方面建立了核心竞争优势:
(1)质量优势
永顺生物的猪瘟活疫苗(传代细胞源)，相比于普通的猪瘟招采苗，质量优势体现在产品质量批间差异小、抗原含量是传统产品20倍以上，成品苗RID可达15000个以上，质量达国际先进水平;相比于其它公司的猪瘟活疫苗(传代细胞源)，永顺产品优势在于产品质量批间差异更小，即产品抗原含量稳定，进而性状稳定、免疫后动物产生抗体的水平稳定，综合免疫效果最好。
永顺产品的质量优势源于永顺拥有的工艺壁垒。工艺环节涉及细胞、血清2个要素，其中细胞是前提、血清是重要影响因素、经验是关键。永顺使用进口的克隆同源(猪睾丸)细胞，亲和力强，病毒接种后增殖快，疫苗注射后能较快产生免疫力;血清方面，永顺使用低血清或无血清细胞培养，疫苗中异源细胞含量极低或无，疫苗注射后动物过敏反应极小;最为关键的，永顺在工艺环节的经验最丰富、把控最严，熟谙工艺环节的核心要点所在，因而产品质量批间差异在同类产品中属于最小，综合免疫效果最好。
(2)品牌口碑优势
(3)渠道优势
在生物疫苗的市场苗领域，由于畜牧养殖户分布较为分散，对于中小型畜牧养殖户一般通过经销商进行销售，只有大型畜牧养殖户才采用直销方式;其次。疫苗生产企业的经销商数量更多取决于产品本身的质量优势、品牌口碑优势，即质量优势+品牌优势带来渠道优势。
永顺生物的猪瘟疫苗销售网络广而深，覆盖全国各省，经销商超过300个。永顺生物的经销商策略为，以省为区域，在各省挑选大型经销商作为其经销商，大省的经销商数量通常较多。特别地，永顺在大本营广东省的渠道下沉很深，广州即有3个经销商，每个地市也都有经销商。
综上，永顺生物猪瘟疫苗拥有质量优势、品牌口碑优势、渠道优势，终端售价1.2~1.5元/头份为全国最高，市占率在22%左右(按头份数算)，竞争对手通过降低终端售价仍难获得份额优势。
值得注意的是，猪瘟招采于2017年开始逐步退出市场，永顺的猪瘟活疫苗(传代细胞源)预计仍将维持20%左右市场份额，成为猪瘟疫苗行业政策利好的最大收受益者。
3.3.2.2高致病性蓝耳活疫苗(GDr180株)：唯一蓝耳苗高端产品，进入重点推广期
猪蓝耳病毒存在易变异的特殊性，使用猪蓝耳疫苗进行免疫，可能同时带来副反应(猪发烧、减料、流产)、毒力返强问题，从而影响疫苗免疫效果。由于猪蓝耳病危害大、发病后损失极高，对于猪蓝耳疫苗的接种，仅在非疫区的阴性猪场，不接种活苗(弱毒苗);在疫区的阴性猪场、阳性猪场，均应接种活疫苗(弱毒苗)，蓝耳疫苗的潜在需求较大;另外，为降低毒株重组反强风险，规模化养殖场一般不随意更换蓝耳病疫苗。
针对传统猪蓝耳疫苗的上述问题，永顺生物通过大量实验、不断试错，分离出全国第一个安全性高、保持了强免疫原性的GDr180株，在GDr180株基础上研发出了高致病性蓝耳活疫苗(GDr180株)，该产品属于高致病性蓝耳活疫苗中的高端产品。
(1)毒株壁垒
对于高致病性蓝耳活疫苗，其综合质量高低的决定因素为其使用的毒株，毒株传代越多，致弱程度越高、安全性越高，但传代的同时必须维持高的免疫原性，才能保证免疫效果。
永顺的高致病性蓝耳活疫苗(GDr180株)使用的是GDr180株，具备毒株壁垒。永顺生物基于大量实验、不断试错，从众多毒株中挑选出的GDr180株，该毒株突破了120代的蓝耳疫苗传代瓶颈，一直传至195代次仍然有免疫保护力。永顺生物将传代数定在180代，将安全性、免疫原性的效果组合达到最优。市场上，其它高致病性蓝耳疫苗的毒株主要为JXA1-R株、TJM-F92株，均未突破120代传代瓶颈，导致产品的安全性要弱于永顺产品。
(2)质量优势
在GDr180株的基础上，永顺的高致病性蓝耳活疫苗产品在质量方面拥有以下优势:
1)(基础效果)无副反应
使用永顺的高致病性蓝耳活疫苗产品免疫后，无论母猪、各个阶段的仔猪均不出现副反应，母猪亦不会出现发烧、减料、流产等;对免疫猪具有传播性能差、低排毒的特点，不会引起水平传播，对猪瘟疫苗无免疫抑制;经本动物回传5代，对接种猪不致病，毒力不返强，遗传性能稳定。
2)(基础效果)免疫效果好
产品能很快解决母猪感染蓝耳所导致的繁殖障碍，预防控制仔猪的严重呼吸道问题及继发感染，使猪场发病率降到10%以内，死亡率大大降低。
3)(特别效果)换苗平稳过渡
大多数猪场曾免疫过蓝耳苗但未解决蓝耳问题，改为使用永顺的高致病性蓝耳活疫苗(GDr180株)时，猪群不会出现应激反应，可顺利实现平稳过渡。
4)(特别效果)紧急免疫有一定效果
其它高致病性蓝耳疫苗由于毒株、工艺问题，在安全性方面无法保障，存在一定的副反应、毒力返强问题。综合判断，永顺的高致病性蓝耳活疫苗(GDr180株)质量要优于其它企业的高致病性蓝耳活疫苗产品。
(3)营销推广
永顺的高致病性蓝耳活疫苗(GDr180株)于2015年研发出，对于存量市场需要采用教育方式获取份额，但作为高致病性蓝耳活疫苗中仅有的高端苗，免疫质量才是获取市场份额的关键所在。永顺从试验效果、营销模式、配套服务3维度入手，于2017年重点推广高致病性蓝耳活疫苗(GDr180株)。
1)试用实验效果良好
实际的试用实验效果是产品推广的核心所在。永顺的高致病性蓝耳活疫苗(GDr180株)于2015年研发出，2016年开始推广，整体来看，在250多个猪场做过实验试验，95%猪场反映免疫效果良好。
2)营销模式
高致病性蓝耳活疫苗(GDr180株)的营销模式为，永顺生物2017年先自行推广，待养殖场客户认可度达到一定水平后，再通过经销商进一步去铺面、下沉。永顺生物的营销体系包括:
营销总监经验丰富:营销总监蒋圣娇在外企疫苗巨头勃林格担任华南区销售总经理多年，拥有丰富经验、经销商与企业资源，通过独创的营销法则，专注推广高致病性蓝耳活疫苗(GDr180株)。
分级推广模式:对于2000头母猪存栏以上的大型养殖场，采取直销模式，高层领导亲自入养殖场专程谈判;对于800-2000头母猪存栏的养殖场，2017年采取分省学术推广策略，每月在一个省份开会做学术推广，当月会调动该省的专家、经销商、客户资源去推广。
3)配套服务
配套服务的质量是保证最终免疫效果的重要环节，配套服务的经验、细致程度决定了配套服务的质量。
永顺的配套服务基于其高致病性蓝耳活疫苗(GDr180株)的优质质量，制定了相应的配套服务，包括驻场指导、疫情监测分析、(疫病情况分析后)指导疫苗使用特定方法。其中，对大型的、疫情严重、技术力量不够强的养殖场会驻场指导。
3.3.2.3高致病禽流感疫苗:行业内质量最优之一，产能释放+H7N9疫情带动营收增长
如上述，禽流感疫苗以招采苗为主，招采苗当前渗透率80%。招采苗下，禽流感招采苗生产企业基本为非上市公司(包括青岛易邦、乾元浩、哈尔滨维科、辽宁益康等)，各家企业的产品较同质化，大多数企业更多采用低价策略博取份额提升。
永顺生物的禽流感疫苗包括重组禽流感病毒H5亚型二价灭活苗(Re-6株+Re-8株)、重组禽流感病毒H5亚型三价灭活苗(Re-6株+Re-7株+Re-8株)等，同样以招采苗为主(占比70%左右)，但更具质量优势。永顺生物作为最重视质量的疫苗生产企业之一、在同质化竞争中采取了更高质量标准，措施包括全部采用SPF鸡胚作为禽用活疫苗胚源，并采用5大蛋传疾病检测法等。在中国兽药监察所的抽样检测方面，显示永顺生物禽流感疫苗质量为最佳之一。
永顺生物2016年禽流感疫苗营收为1亿元，招采苗市占率7%，其后续营收增长来自两个方面:
(1)产能释放，属于长期因素。永顺的禽流感疫苗一直受制于产能约束，未来将重点对禽流感疫苗扩充产能，预计禽流感疫苗产能2019年扩充一倍，可有力释放禽流感疫苗营收的潜在空间。
3.3.3永顺未雨绸缪，产品剑指何方
3.3.3.1伪狂犬活疫苗(Bartha-K61株，传代细胞源):2017年年底上市，质量优势明显
伪狂犬疫苗方面，目前生产企业众多，但由于技术原因，市场上的产品仍存在免疫效果不佳等问题。
永顺生物定位做伪狂犬疫苗的高端苗产品，选取国际公认、安全有效的BarthaK-61株作为毒株，并运用自有专利ST传代细胞培养工艺对毒株进行培养，在技术上构建了工艺壁垒，研发出伪狂犬活疫苗(Bartha-K61株，传代细胞源)产品。相对于其它伪狂犬苗，永顺的伪狂犬活疫苗(Bartha-K61株，传代细胞源)的质量优势明显，体现在:疫苗病毒滴度是进口苗的数倍、远高于国内疫苗，因而更有效减轻野毒感染猪的发病程度，甚至能不表现临床症状和临床损害;疫苗异源蛋白含量少，因而猪注射后的过敏反应小。对于其它公司未来推出的伪狂犬基因工程苗新产品，永顺伪狂犬活疫苗(Bartha-K61株，传代细胞源)优势则在于性价比。
综上，伪狂犬活疫苗(Bartha-K61株，传代细胞源)具有质量优于国内产品、媲美国外同类产品的竞争优势，属于高端疫苗，产品在2017年年底上市，预计在2020年后将贡献稳定营收。
3.3.3.2罗非鱼无乳链球菌病灭活疫苗(THN株):2018年上市，市占率有望超1/3
(1)需求刚性
链球菌病是罗非鱼养殖危害最严重的疾病，罗非鱼感染到无乳链球菌后可能导致全塘覆没，在我国已连续多年造成养殖业者巨大经济损失。目前，市场上无疫苗能预防该链球菌病，养殖业者基本按治疗链球菌方式、对鱼内服药物治疗，易造成混乱用药状况、再次发链球菌病更难处理。综上，对罗非鱼链球菌病疫苗存在刚性需求。整体市场空间方面，我国罗非鱼年养殖量(出塘量)60亿尾，假定罗非鱼链球菌病疫苗定价0.1元/尾，则罗非鱼链球菌病疫苗市场空间为6亿元。
(2)永顺生物优势明显
地理优势:全球60%罗非鱼养殖集中在中国，中国60%罗非鱼养殖集中在广东，永顺生物作为广东省最知名的生物疫苗企业，在罗非鱼链球菌病疫苗研发、生产、销售方面均享有独特地理优势。
产品进度方面，永顺生物已远超竞争对手(浙江诺倍威于2012年、广东大华农于2015年才开始研发)，由于罗非鱼疫苗市场当前是完全空白，永顺生物有望成为该疫苗的标准制定者，建立牢固的先发优势，保守预计获得的市占率约为1/3。
3.3.4技术人才济济，研发从不吝惜
公司是国家高新技术企业，经过多年发展，已拥有一支多学科、多层次、结构合理的技术研发队伍。公司拥有研发人员76人，硕士占比在90%以上，其中研发部共33人，均为动物医学专业技术人员;质管部有技术人员26人，除质量控制外，还承担部分研发及生产技术的创新升级任务。永顺生物每年研发投入在2600万元以上(2016年为3461万)，研发投入占营收比重达到9.83%。
至2016年底，永顺生物与中国兽药监察所、广东动物卫生研究所、华南农业大学、中山大学、扬州大学、华东理工大学等建立了研究合作关系，通过联合研发方式进行新品种的研究。永顺生物拥有12项新兽药证书、动物疫苗专利数10个，接近40项动物疫苗的生产批准文号。
五、风险提示
4.1产业政策变动风险
国家和地方政府每年根据动物疫病流行情况制定强制免疫计划，并根据计划对各类重大疫病进行强制免疫。国家自2004年开始先后将高致病性禽流感、口蹄疫、高致病性猪蓝耳病和猪瘟等动物疫病列入强制免疫范围，由政府采购并组织分发进行强制免疫，费用由中央和地方财政负担。2016年7月21日，农业部和财政部联合发布《关于调整完善动物疫病防控支持政策的通知》，自2017年1月1日起，“对猪瘟和高致病性猪蓝耳病暂不实施国家强制免疫政策”。2017年3月20日，农业部兽医局发布《2017年国家动物疫病强制免疫计划》，猪瘟和高致病性猪蓝耳病已不再作为国家强制免疫病种。强制免疫政策逐步放开，高品质市场苗迎来发展机遇，若企业不能及时适应行业发展趋势，产品品质不能适应市场需求，则企业将在竞争中处于不利地位。
4.2研发风险
截至报告期末，公司拥有专利数量共10项，其中发明专利数量9项；拥有新兽药证书12项，另有多项在研项目。由于动物疫苗研发需经历实验室研究、中试生产、临床试验申请与实施、新兽药证书申请注册、产品评审和复核等多个步骤，具有投入大、周期长等特点，而动物疫病病毒（菌）又变异较快，因此，公司的新产品研发具有一定的不确定性。如果新产品研发失败，公司则可能面临丧失该类产品领先优势及市场地位。
4.3产品质量风险
动物疫苗防疫效果直接关系到动物疫病的控制、畜牧业的安全生产及人类健康，产品质量至关重要。为保证公司产品质量，公司已建立起了符合兽药GMP规范的质量管理体系，并在采购、生产、销售的各个环节进行严格的质量检测。公司从事兽用生物制品生产多年，主要产品在历年中监所产品质量会检、抽检中表现稳定。但如果质量管理工作因人为或其他原因出现纰漏，公司可能声誉受损、面临巨额索赔，甚至受到行政主管部门处罚，进而影响到公司的经营业绩。
4.4税收优惠政策变化的风险
根据广东省科学技术厅、广东省财政厅、广东省国家税务局、广东省地方税务局核发的编号为GR201744009992的《高新技术企业证书》，永顺生物被依法认定为高新技术企业，有效期为三年。根据《中华人民共和国企业所得税法》及其实施条例、《高新技术企业认定管理办法》的有关规定，报告期内公司享受15%的企业所得税税率的税收优惠。如果上述税收优惠政策发生变动或有效期满后公司不能继续被认定为高新技术企业，将会对公司的经营业绩产生一定的影响。
4.5核心技术泄密及人才流失的风险
研发和创新是兽用生物制品企业发展的基础和根本，核心技术人员是公司核心竞争力的重要载体。截至2017年12月底，公司共有技术研发人员69人，拥有涵盖疫苗生产、细胞培养、抗体检测、疫病检测等领域的多项核心（关键）技术。此外，公司还有多个新产品研发项目正在进行之中。因此，核心技术人员对公司的新产品研发、技术秘密保护意义重大。如果核心技术人员流失，核心技术遭到泄露，将会影响公司的核心竞争力。
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