交易建议：公司综合风险较高，业绩增长存在较大不确定性，不建议买入或持有。
3.产能分散。公司产能分部于两广、华东、西南、华中、东北等地，而且是由不同的农户分别饲养，产能较为分散，具备抵抗系统性风险和疫病的能力。
4.重视信息化建设与科技研发。为了应对与数目众多的农户的合作，公司很早就开始进行信息化建设，同时，公司研发投入在同行业中具有绝对优势，技术水平可能相对较高。
1.公司名称
2.公司评级（满分五颗星）
★★
1983年
2015年11月2日
2021年1月20日
6.行业分类
所属证监会行业农、林、牧、渔业-畜牧业
7.上市代码
300498.SZ
8.注册地
广东省云浮市新兴县新城镇东堤北路
9.数据基准日
2020年9月30日
10.实际控制人背景
自然人家族
11.股权结构
截至2020年9月30日：
12.主要人员背景
1.主要业务和主要产品
（1）猪肉养殖和销售（核心业务）
（2）鸡肉养殖和销售（核心业务）
（3）金融投资（核心业务）
（4）兼营肉鸭、奶牛、蛋鸡、鸽子、肉鹅的养殖及其产品的销售
（5）屠宰、生鲜
（6）兽药、农牧机械设备
2.储备业务或待孵化业务
主要为肉鸭、鸡蛋、肉鸽、肉鹅、原奶及其乳制品、生鲜肉食品及其加工品、农牧设备和兽药等
3.主营产品用途
公司主要产品是大众食品原材料，主要用途为食用
4.主营产品主要解决的问题和创造价值
食用
5.公司自成立以来的产品演变
公司成立之初以养鸡起家；随后形成了自己的育种和饲料业务；
1994年进入鸡肉、鸡汤罐头业务
1995年进入兽药、疫苗业务
1997年进入养猪业务
2002年进入牛奶业务
2005年进入有机化肥业务
2007年进入畜牧设备业务
2011年进入金融投资业务
6.未来业务战略方向
（1）现有业务战略方向。继续扩张养猪业，稳步发展养鸡业，加快发展蛋鸡、鸭、鹅、鸽、乳业、兽药及农牧设备业，打造以鸡、猪双主业为核心。
（2）生产模式战略方向。主要方向是向集约化模式发展。目的是提升单户养殖数量。积极发展“公司+养殖小区”模式，即公司负责整个养殖小区的租地，并统一做好“三通一平”（通水、通电、通路和平整土地）、建设规划和经营证照的办理等工作；然后由公司自建养殖场或由农户自己出资建养殖场，再委托农户进行养殖。
（3）潜在业务方向。加快推进屠宰、食品加工、生鲜营销产业发展，延伸养殖产业链，促进公司从传统养殖企业向食品企业转型。将逐步向“集中屠宰、品牌经营、冷链流通、冷鲜上市”的销售模式转变。
7.主要原材料
公司采购的原料主要是玉米、豆粕等饲料原料；成本结构如下：公司商品肉猪成本饲料原料约60%，委托养殖费约15%，药物及疫苗约5%，职工薪酬约7%，固定资产折旧及摊销约3%，其他约为10%。
成本结构中，饲料占比最大，公司可以通过改变不同原材料的混合比例，达到稳定生产成本的功效。
8.各业务占比
根据公司2019年年报数据，公司鸡、猪主产业营业收入分别占总营业收入约35%和60%，辅助和配套业务营业收入占总营业收入约5%。
9.产销量
2019年，公司销售肉鸡9.25亿只；销售肉鸭4040万只；销售肉猪1852万头（肉猪重量维持在250斤/只左右）。
2020年，公司销售肉鸡10.51亿只，同比上升13.6%；销售肉猪954.55万头，同比下降48.45%，下降原因主要是公司总体投苗减少、加大种猪选留以及提升肉猪体重所致。
10.公司现有产能及所在地
（1）猪肉产能：
有繁殖能力的母猪存栏量：从2018年10月开始到2020年4月，有繁殖能力的母猪数量在120-130万头左右，小幅下滑；如按照PSY25计算，正常情况，每年生产猪仔3000-3250万头。
生产工厂的产能：现有工厂可养殖3500万头。
（2）鸡肉产能：
2019年：公司黄羽鸡总产能已经超过10亿羽。
（3）屠宰产能：
2019年10月：公司禽业屠宰产能已达饲养规模的20%以上，未来的目标是做到屠宰30%以上；肉猪屠宰业务目前比例较小，未来目标屠宰比例占出栏规模是达到20%。
（1）养猪。2024年出栏量达到5600万头，2027年达到7000万头。
（2）养鸡。2024年肉禽出栏15亿只。
12.产品定价规则
随行就市。2021年，商品肉猪价格预计仍处于相对高位，估计全年平均价格约为22-24元/公斤，黄羽肉鸡平均价格约13-14元/公斤
13.上游供应商和占比
2019年，前五大供应商合计采购金额约132亿元，占总采购比例42.40%。不存在关联方采购。
14.上游主要采购商品
（1）饲料：玉米、豆粕（约60%）
（2）委托养殖费用（约20%）
（3）药物、疫苗（约3%）
15.下游客户和占比
2019年，主要是toB端客户，前五大客户销售金额约380亿元，占销售收入比例为5.20%。不存在关联方销售。
目前公司主要渠道为大型机关团体客户、餐饮连锁客户、批发市场客户、自建鲜品终端批零店、社区零售、肉联厂、超市、供港渠道等。
16.采购模式
公司采用“集中采购为主，区域采购为辅”的采购模式。
在决策方面，公司设立由分管副总裁、总经理、配方师、行业研究员等组成的原料采购决策委员会，负责大宗原料的采购计划审批、采购策略制定、统筹协调、执行监督等工作。采购决策委员会拥有原料集中采购决策权。
17.生产模式
（1）公司+农户（或家庭农场）模式：
公司负责鸡、猪的品种繁育、种苗生产、饲料生产、技术指导、产品销售等环节的管理及配套体系的建立，向合作农户（或家庭农场）提供鸡苗、猪苗、饲料、药物、疫苗及其生产过程中的饲养管理、疫病防治、环保处理等关键环节技术支持和服务。
合作农户（或家庭农场）负责在自有或租用的土地上建设商品肉鸡和商品肉猪的生产栏舍，公司验收合格后，在公司开户并签订委托养殖合同，领取鸡苗、猪苗、饲料、药物、疫苗等养殖所需物资，按公司技术和管理标准进行规范饲养。商品肉鸡和商品肉猪饲养到上市天龄后，公司回收商品肉鸡和商品肉猪进行统一销售，并按委托养殖合同约定的方式与合作农户（或家庭农场）结算委托养殖费。
公司商品肉鸡、商品肉猪养殖生产模式的核心是紧密型“”。公司根据养殖产业链中的技术难度、管理要求、劳动强度以及资金、市场等资源配置情况，以封闭式委托养殖方式与合作农户（或家庭农场）在养殖产业链中进行分工与合作。
（2）合作流程
（3）合作农户数量
2019年，公司已在全国20多个省（直辖市或自治区）拥有326家控股公司，4.98万户合作农户（或家庭农场）；公司一体化养殖公司的种苗场、服务部辐射范围为方圆30公里左右的合作农户（或家庭农场）
（4）合作农户收益情况
18.销售模式
统一销售。合作农户（或家庭农场）按照公司要求规范饲养达到上市天龄后，公司开展产品品质检测，符合要求的，统一组织完成对市场销售。
批发销售，随行就市，先款后货。公司直接批发销售给客户，由客户分销至全国各地市场，价格随行就市，交易模式为“款到发货”。公司根据产品特征和交货地点不同，交易方式有所不同。
区域销售。公司养殖业在全国围绕各地销区布局一体化养殖公司，每个一体化养殖公司对接300公里范围的区域市场。公司产品24小时内运到区域销售市场。
19.主要竞争对手
20.公司研发能力
1.产业链简介
上游：饲料、疫苗、养殖设备
中游：养殖
下游：屠宰、运输、食品加工
2.行业增长情况
（1）猪肉：我国猪肉年消耗量在5000万吨左右波动。整体上并未明显增长，甚至连续出现小幅下滑情况。
（2）鸡肉：我国鸡为消费量呈现稳定增长趋势,从2006年的1037万吨增长至2018年的1154万吨,年均复合增长率0.89%。
3.行业集中度
4.行业规模
（1）猪肉：我国生猪行业年产值超过10,000亿元；2018年我国猪肉产量为5404万吨，消费量为5540万吨，是全球第一大猪肉生产国和消费国。
（2）鸡肉：家禽行业年产值超过4,000亿元；我国2018年鸡肉产量为1170万吨，消费量为1154万吨，是全球第四大鸡肉生产国和第二大鸡肉消费国。
5.行业主要影响因素
（2）疫病。受非洲猪瘟疫情影响，全国生猪存栏量降幅较大，生猪供给紧张。据国家统计局统计数据，2019年全国猪肉产量4,255万吨，下降21.3%；全国生猪出栏54,419万头，下降21.6%。
（3）环保。国内自15年《畜禽规模养殖污染防治条例》、《水十条》、《南方水网生猪养殖调整意见》开始对生猪养殖行业环保去产能。疫情和环保至今共造成官方统计口径下的产能去化幅度高达49%，对中国生猪产业链，甚至肉蛋白行业的格局均造成深远影响。
6.公司的行业地位和市场占有率
公司目前是上市公司中肉猪和肉鸡销售量最大的企业，2019年公司销售肉鸡9.25亿只，销售肉猪1,851.66万头，2018年公司肉猪出栏量占全国生猪出栏量3.21%，2019年为3.4%；2018年公司肉鸡出栏量占全国家禽出栏量5.71%，2019年约为5.44%。但2020年生猪出栏量大幅下滑约50%，公司给出的解释是投苗量减少。
7.行业发展趋势和特征
（1）我国养殖现状。据农业农村部于2019年12月17日的发布会介绍，我国目前有2600万个养猪场户，其中99%是年出栏500头以下的中小场户；这些中小场户的猪肉产量在全国猪肉产量的比重接近50%。养鸡业的情况也类似。
（2）集中度提升。在畜牧业发达的国家，单一规模化养殖企业年出栏量的市场占有率可达到10%左右。中小养殖户中有不断退出，生猪行业年出栏量向头部规模企业集中的趋势明显。未来，受养殖用地紧张、环保政策趋紧以及禽流感、非洲猪瘟疫情等影响，中小养殖户因资金、技术和人才等原因无法与大企业竞争而逐步退出，行业集中度将不断提升。俄罗斯经验：非瘟爆发后十年规模化程度提升一倍。07年非洲猪瘟俄罗斯爆发，对其生猪产业造成长达十余年的冲击，在此过程中，俄罗斯猪肉产量由07年164万吨增至18年316万吨，而规模养殖企业猪肉产量占比由07年42%上升至18年86%，养殖效率低下、防疫能力较差的中小散户、庭院养殖被持续平退出行业，18年其猪肉产量占比仅为14%。
（3）产业链将延伸。中国生猪产业链条上，生产端（育种、饲料、兽药、农牧设备制造）的一体化布局已基本完成。后非瘟时代，养殖必然向下游屠宰延伸。屠宰是生猪产业链上连接生产端（生猪养殖）和零售端（猪肉销售）的重要环节。未来，在流感事件和非洲猪瘟疫情等行业危机影响下，国内限制活禽交易的地域范围将逐步扩大，活猪调运也将向调肉转变；同时，新生代消费者的消费观念在逐步改变，因食品安全问题对溯源提出更高的要求等，传统的活鸡和活猪销售模式将逐步向“集中屠宰、品牌经营、冷链流通、冷鲜上市”的模式转变，届时，鸡猪产品将从养殖场直达到终端。当前生猪和家禽养殖产业链向下游屠宰以及食品加工业延伸的紧迫性越来越强。零售溢价幅度大。
（4）养殖方式变化。未来的养殖方式将朝着封闭式、自动化、集约化的方向发展，不具备技术水平、育种体系和防控优势的中小型养殖户将在非瘟的洗牌下加速退出，头部企业有望受益。
1.股权结构及持股比例
截至2020年12月31日：
2.控股股东背景信息
由自然人共同控制。
3.大股东质押比率
无质押
4.员工人数和结构
2019年，在职员工50024人，其中生产人员39517人，销售人员1868人，技术人员2901人。博士70人，说是635人，本科5027人。
5.近期人员招聘情况
6.员工对于公司的评价
7.累积融资和分红情况
累积融资：
2015年IPO融资约70.29亿元。
2017年发债融资25亿元。
2019年发债融资5亿元。
2020年发债融资38亿元。
2020年底，计划发行92.97亿元可转债，目前已获证监会同意。
上市以来共计直接融资金额：138.29亿元（不含计划发行的可转债）
上市以来增量间接融资：98.7亿元。
上市以来融资金额合计：237亿元。
累积分红：从2015年上市以来每年连续分红，累积现金分红219亿元，分红类43.01%。
8.分红方式
以现金分红为主；2020年、2017年、2016年曾经辅助以转增股本的形式分红
9.采取的股利政策
不固定
10.高管薪酬水平及持股比例
11.竞争对手高管薪酬水平及持股比例
12.机构投资者持股情况
截至2020年12月31日，机构投资者持股比例1.56%，从2019年的14.14%大幅下降。
13.股权激励情况
（1）授予日，2018年4月27日，授予限制性股票，价格13.17元/股，占授予前公司总股本的1.79%。
（2）授予日，2019年12月18日，授予限制性股票11597万股，授予价格17.42元/股。解锁条件如下：
14.股权激励对应的业绩考核
15.公司主要关联方和关联交易
2020年上半年，主要和广东筠诚投资控股股份有限公司、筠诚控股及其下属子公司发生关联交易，金额约12.7亿元，主要是采购建筑安装劳务、咨询服务等。
2019年，关联交易金额8.5亿元，主要包含：筠诚控股及其下属子公司，受同一控制人控制，与其发生关联交易金额为7.9亿元，主要是建筑安装劳务、咨询服务等。
16.员工离职率
-
17.公司实控人旗下的其他主要关联资产情况
1.审计师
致同会计师事务所（特殊普通合伙）
2.资产负债表主要情况
生产性生物资产：2020年内生产性生物资产大幅上升（主要是种猪）。考虑到猪肉养殖周期1年，2019年43亿的生产生生物资产早2020年出栏了950万头猪，而2018年36亿的生产性生物资产在2019年产出了1800万头猪；而2017年用32亿的生产性生物资产在2018年产出2200万头猪。可以看出，生产性生物资产在上升，但是出栏量在下降，而且下降很快，要么是生物资产本身出现了问题，要么是生物资产存在高估。
在建工程：经查2020年半年报，公司已基本完工但还未转固的金额约5亿元，占当期在建工程余额的约10%。
金融投资类资产：截至2020年三季度末，金融投资类资产规模达到约83亿元人民币。
3.资产负债表结构
固定资产与在建工程所占资产比例不断提升。
4.存货的性质和计量准则
性质：主要是消耗性生物资产，种鸡蛋、种鸭蛋、种鸽蛋、胚蛋、鸡苗、鸭苗、鸽苗、猪苗、仔牛、肉鸡、肉鸭、肉鸽、肉猪、塘鱼、林木。
计量：本公司存货取得时按实际成本计价。原材料、库存商品等发出时采用加权平均法计价。消耗性生物资产按照成本进行初始计量。自行繁殖或养殖的消耗性生物资产的成本，为该资产在出售前发生的可直接归属于该资产的饲料费、人工费和其他应分摊的间接费用等必要支出，包括符合资本化条件的借款费用。消耗性生物资产在收获后发生的管护、饲养费用等后续支出，计入当期损益。消耗性生物资产在收获或出售时，采用加权平均法按账面价值结转成本。消耗性生物资产采用分批法结转成本。
5.存货跌价准备计量准则
成本与可变现净值孰低。
生物性资产减值：消耗性生物资产的可变现净值低于其账面价值的，按照可变现净值低于账面价值的差额，计提生物资产跌价准备，并计入当期损益。消耗性生物资产减值的影响因素已经消失的，减记金额应当予以恢复，并在原已计提的跌价准备金额内转回，转回的金额计入当期损益。
6.竞争对手存货跌价计提政策
一致。
7.应收账款坏账计提政策和比例
公司应收账款规模太小
8.应收账款平均回款速度
9.竞争对手应收账款回款速度
10.竞争对手应收账款坏账计提政策
11.竞争对手资产负债
12.竞争对手资产负债结构
资产端：固定资产、在建工程、现金的占比明显更大。
负债端：更加依靠短期借款。
13.公司对外担保情况
没有为非并表单位担保。
1.利润表主要情况
2.利润表结构
管理费用占比较大。
3.竞争对手利润情况
4.竞争对手利润表结构
5.增长情况
6.收入确认准则
7.收入区域占比
8.收入季节性
逐个季度增加
9.收入增长核心逻辑
（1）行业集中度上升是必然趋势
（2）猪肉、鸡肉价格上涨
（3）产能布局带来的出栏量上涨
10.研发费用
2019年：5.7亿元
2018年：5.5亿元
11.竞争对手研发费用
2019年：1.1亿元
2018年：0.9亿元
12.近三年研发费用占比
2019年：0.78%
2018年：0.97%
13.竞争对手研发费用占比
2019年：0.55%
2018年：0.68%
14.公司如何维持利润率
价格波动无法判断，导致公司利润率波动巨大
1.现金流量表主要情况
公司经营性现金流较好，收入几乎完全可以转变为现金流入。
1.核心财务指标
2.竞争对手核心财务指标
牧原股份
3.毛利率/分产品毛利率
4.营业利润率
2019年约20%，每年波动较大。
5.员工数量
2019年，在职员工50024人
6.年均薪酬
2019年：13.27万元/人
7.竞争对手年均薪酬
牧原股份：2019年6.31万元/人
1.当前股价
截至2020年1月26日，收盘价18.36元/股
2.总市值
约1160亿元。
3.估值水平
PE（TTM）：7.2
PB：2.48
PEG：0.26（以2019年收入增长计算）
4.历史估值水平
5.竞争对手估值水平
截至2021年1月26日
PE（TTM）：12.78
PB：7.94
PEG：0.25（以2019年收入增长计算）
6.近一年研究机构覆盖家数
ChinaKnowledge、财信证券、西部证券、开源证券、银河证券、中信建投、中信证券、华泰证券、华鑫证券、光大证券、东方证券、安信证券、东兴证券、东莞证券、平安证券、长江证券、东吴证券、东北证券、瑞银证券
7.机构投资者持股比例
截至2020年12月31日，仅基金持股1.56%。
8.近一年投资者调研次数
9.近一年接待机构投资者数量
32次
10.历史股价图
1.上市以来的重大资产重组及资本运作
2017年，通过温氏投资公司投资中粮资本5.144%股权。
2018年4月，温氏投资将该持股通过换股方式出售给A股上市公司中原特钢，对价10.9亿元。
2019年，10月，现金收购自然人持股的京海禽业80%股权，对价6.4亿元。
2019年11月，通过现金+增资的方式收购新大牧业61%股权，对价约8.1亿元。
此外，公司通过旗下全资公司温氏投资，并使用温氏投资公司成立基金的方式，投资于房地产、环保、科技、新材料、农业等领域，其中大部分投资完成于2019、2020年，少部分完成于2018年。
该操作手册旨在帮助大家排除一些劣质或存在财务造假的企业。如果一家公司符合以下大部分标准，即可认定为是一家非常优秀，且具备长期跟踪和潜在投资价值的公司。
1.业务是否专注
是
2.公司所在地域是否位于东三省、广东、福建、山东
是，位于广东
3.公司及公司实际控制人是否存在严重的负面信息
是，一是公司给能繁殖母猪接种了小非疫苗，导致母猪基本全部淘汰；二是一年间收到108项行政处罚；三是内控存在巨大漏洞，公司出纳人员编制会计报表，侵占公司1200万资金；四是第一大股东温鹏程近期违规减持，收到监管函。
4.是否存在经常性跨行业并购行为
是，通过下述企业温氏投资开展了包括房地产在内的很多类型的投资。
5.公司旗下是否存在金融板块业务
是，温氏投资。
6.公司实控人旗下是否存在其他资金密集型业务
是，温氏投资以及关联方存在工程、房地产等业务
7.公司及其实控人是否存在诉讼案件或负面新闻
8.公司业务是否是非常依赖高技术人力资源的行业，但股权激励力度较弱、薪酬低于同行业竞争对手
否
9.创始人与高管之间关系是否融洽
否，高管陆续离职
10.公司顶层管理人员是否从外部聘用
11.公司实控人、CEO的薪酬是否一直最高
12.公司是否处于创业阶段
1.上市是否达到5年
2.在有盈利的情况下，是否每年分红
3.是否存在大额分红后立即进行再融资的情况
4.近期是否改聘会计师事务所
是，2020年变更审计师，之前用的是正中珠江会计师事务所，也是康美药业的审计师。
5.是否存在大股东、董事、高管持续减持公司股票情况
是，包括董事长温鹏程、总裁严居然、副总裁叶京华、副总裁黎少松、董事黄松德、监事会主席伍政维等在内，温氏股份的重要高管减持超过100次，净套现超过10亿元。
6.近年来是否存在董监高离职情况
是，2019年独立董事辞职；2020年3名副总裁辞职，技术总监辞职。
7.是否有知名投资机构入股
8.是否从事较大金额非主业投资
9.是否曾经拆股、送股
1.是否存在商业汇票大幅上升的情况
2.应收账款是否大于营业收入
3.应收账款增长是否超过同期收入增长
4.是否存在三成以上应收账款账期一年以上的情况
5.应收账款是否占总资产30%以上
6.是否存在现金很少，但应收账款很多的情况
7.是否存在大额计提应收账款坏账或者冲回的情况
8.是否存在竞争激烈，品牌没名气但应收账款很小的情况
9.是否存在其他资产减值冲回的情况
否，存在存货跌价转回，但是金额不大
10.是否存在调整坏账计提会计政策的情况
11.是否存在预付账款大幅增长的情况
12.是否存在大额其他应收款
是，主要是借给养殖户的款项
13.是否存在超过同期营业成本增长幅度的存货增长（尤其是数量和价值不易确定的存货）
14.是否存在超过同期营业收入增长幅度的存货增长
15.是否存在大额在建工程没有转固的情况
16.是否存在在建工程大幅增加的情况
是，2020年在建工程大幅增加
17.是否存在大额长期待摊费用的情况
是，2020年大幅增加
18.现金及等价物（可考虑加上金融资产）能否覆盖有息负债
19.是否存在存贷双高的情况
20.是否存在有息负债率超过60%的情况
21.是否是轻资产公司（税前利润/（在建工程+固定资产+工程物资+土地）大于银行标准利率的2倍）
22.是否存在大额其他应付款
23.是否存在大额预付账款及大幅变动（尤其是预付工程款或专利款）
24.是否存在超过一年的预付账款
1.Roe达到15%以上
2.毛利率达到或接近40%
3.是否存在调整收入确认会计政策的情况
4.毛利率是否明显高于同行但又不是龙头
5.收入增速是否大于同行业公司
6.股利政策是否稳定
7.三费占收入比例是否大于70%
8.流动比例是否大于2
9.速动比率是否大于1
10.是否存在高毛利产品收入大幅增加的情况
11.是否存在大额的其他收入及大幅变动
是，公允价值变动收益金额较大，且变化较大
12.是否存在大额的营业外收入及大幅变动
13.是否存在存货周转率明显下降，毛利率明显上升的情况
1.经营性现金净流量/净利润是否大于1
2.经营性现金净流量是否大于折旧摊销
3.经营性现金净流量是否多年为负
1.PEG是否小于1
2.PE是否小于长期基准利率的倒数（一般以25倍为准）
1.销售什么产品或者服务赚钱？
2.客户为什么选择它的产品而不选择其他公司？
3.为什么没有其他资本进入，抢占它的市场份额？
4.假设同行或其他产业巨头持巨资参与竞争，能否保住地位并继续扩张？